国金证券--教育行业:港股K12学校公司,没有冲锋号角,但已开始冲锋,过激悲观情绪需要修复【行业研究】

研究报告之久

【研究报告内容摘要】
            
                    学校行业是一种抗周期性,可持续性强,且容量足够大,具有成长性的行业。不论是高校行业还是K12学校行业,从市场容量来看,都具有很大发展空间和整合空间,我们认为未来20年间,民办高校&职教和民办K12学校行业有望继续蓬勃发展,期待出现多个营收体量达五十亿,甚至百亿营收级别的集团。
            
                    而相比民办高校而言,民办K12单体校体量更小一些,所以更分散一些,同时因为民办K12学校管理机制和筛选机制更为灵活,所以出现了很多教学质量和品牌效应强于公办K12学校的民办学校。
            
                    K12学校公司们,发生了什么变化?--过激的情绪反映,正在被修复,虽然没有冲锋号角,但已经开始冲锋。 在2018年8月《送审稿》公布以来,“协议控制”这个说法,给民办K12学校悬了一把达克摩斯之剑。我们认为,从政策本身来说,一方面,《送审稿》中的说法并非针对K12学校,另一方面,K12阶段的学校教育的供给还是紧张的,政策层面希望社会力量多参与兴办优质规范的民办学校,同时重点提出,要分区推进,一地一案,从地方实际情况出发。民办K12学校,能够帮助地方增加教育供给,同时提供多元化的教育服务,是K12学校的重要组成部分。
            
                    而从实际经营来说,自2018年8月以来,几家港股上市的K12学校集团发布了反映其经营状况的最新公告,枫叶,睿见,宇华的公告是截至2018.8.31的经营数据,天立和成实外的公告是截至2018.12.31的经营数据,其中,枫叶教育还公布了截至2019年3月31日的在校人数情况。从在校人数来看,基本上同比30%+的增长,营收与利润也都呈现健康且较快速的增长。枫叶教育截至19.3.31的数据,在校生人数同比增长38%,更反映出进入2019年以来,民办K12学校仍保持着健康积极的发展态势。
            
                    我们认为,过激的市场情绪,给予了港股K12学校公司过低的估值。 对于整体25%+的可持续增速,目前K12学校对应FY2019的平均PE估值都在15x左右,我们认为这是过于悲观的情绪带来的低估。实际上K12民办学校行业和本身经营并没有发生过激变化,都处于健康积极的发展路径中,过激的情绪反映,也会逐渐修复。尽管协议控制的达克摩斯之剑还在,但我们认为还是要从各地方实际情况出发,以企业的发展和内在价值为锚,对K12民办学校公司进行更为理性的评估,这个情绪修复的过程,可能不是通过很多人期待的一个“细则”,而是通过业绩的持续兑现来实现的,这需要时间。自《送审稿》发布以来,已经过去了近三个季度,也是各个K12学校公司业绩逐渐体现的时候了,业绩的发布,会带来情绪的恢复,对于K12学校板块来说,虽然没有冲锋号角,但是情绪回复的冲锋已经开始了。
            
                    推荐标的:枫叶教育等港股K12学校公司 风险提示:民促法送审稿后最终版本尚未落地,仍存一定不确定性;若新出生人口不达预期,或引发市场悲观情绪;扩张过程中优秀的教师、校长等人才或存在短缺等风险。
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