申万宏源--地产债18年报及偿债能力点评(6):18年雅居乐销售破千亿,拿地三四线为主【投资策略】

顺势而为

【研究报告内容摘要】
            
                    本期投资提示:18年雅居乐销售破千亿,土储三四线为主,权益结构有待改善l销售:18年雅居乐销售额微增14%,销售均价升至12866元/平米。2018年,雅居乐实现合同销售金额约1026.7亿元,合同销售建筑面积约798万平方米,销售均价12,866元/平。2015年到2018年,集团合同销售额年复合增长率为23%,2018年合同销售额同比2017年增长14%,销售面积同比增长8%。2018年,华南区域、华东区域、西部区域、华中区域、海南及云南区域,以及其他区域的销售金额占比分别为34%、20%、9%、8%、19%及10%。结转收入同比上行8.77%,经营利润率上行至34%,归母净利率微升至13%。18年经营流入下行,投资流出及筹资流入上行。
            
                    投资:18年购地支出下降15%至294亿元,均价下降30%至3234元/平方米。土储主要集中在粤港澳、海南、云南等地。18年新增土地中,位于一二线城市的土储按权益建筑面积计占比16.13%。公司土地储备总建筑面积共计3,623万平方米,其中位于粤港澳大湾区的土地储备总建筑面积达987万平方米,占总土地储备的27%,在海南区域的土地储备占总的14%。按照土储建面/18年销售面积计算去化年大约4.54年。
            
                    净负债率上升,权益结构有待改善。18年底公司剔除预收账款的负债率升至73%,短期有息负债占比微降至15%,净负债率上行8PCT至79%,实际借贷利率6.49%,较上年度上升29个基点,永续债占总资本的12%。有约人民币27.33亿元银行授信额度尚未使用。
            
                    存续债券:雅居乐及其子公司目前存续债券15只,其中存续美元债6只,存续规模22亿美元,平均发行期限3.60年,平均票面7.77%,平均剩余期限2.23年。1-3年内到期4只17亿美元;境内存续债9只,存续规模96.82亿元,平均剩余期限1.82年,平均票面6.23%,平均到期收益率6.36%,主体最新评级为AAA,旗下子公司广州番禺雅居乐房地产开发有限公司主体最新评级为AA。1-3年内到期8只合计84.82亿元。
            
                    风险提示:地产调控收紧超预期,三四线景气下行超预期。
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