光大证券--物业服务行业系列报告(1):服务提费利润限制突破在即,资本助力物业龙头优势尽显【行业研究】

研究报告之久

【研究报告内容摘要】
            
                    减管制、加资本,行业进入新阶段
            
                    从政策历程来看,2012年《服务业发展十二五规划》后,以物业管理师注册职业资格认定取消、物业服务企业资质管理取消、放开部分价格管制等为标志,政策方向变为放开管制,走向市场化竞争。2018年以来,物业企业迎来密集上市期,据我们统计,超过66%的募集资金预计用来收并购和扩大管理规模,资本支持下头部效应将进一步显现。目前头部企业在管理面积均值、业绩增速和利润率方面均占优势,未来行业集中度有望进一步提升。
            
                    突破利润天花板,打造社区生态
            
                    由于收入端受政府价格管制,而成本端(主要是人力成本)不断提升,基础物业服务的利润空间不断受挤压。2015-2018年,二十城城市物业服务费涨幅均值为1.59%,而全国最低工资标准增速中枢不断下行后仍在5%附近。这倒逼企业通过提效(增加人均管理面积)、加大外包力度(加强专业分工)、开展增值业务(提高利润率)和提高收费标准(扩大收入)应对成本上升和拓展盈利空间,一定程度上提升了企业的核心竞争力。2018年以来,深圳、佛山等多个城市提高物业收费标准。随着调升收费标准的城市增加,物业服务行业利润限制有望突破。
            
                    国际经验--FirstServiceFirstServiceCorporation是北美物业企业领头羊,旗下拥有两个行业领先的服务平台(下属企业),分别从事物业管理和品牌运营。通过与国内物业企业对比,我们发现FirstService的不同之处在于:1)在细分领域做到专业;2)强大的组织整合能力;3)关注房屋和财产的服务理念。这与市场环境有一定关系,也在一定程度上代表了物业服务企业的发展方向。收入结构对比显示,国内增值服务仍有较大提升空间,未来占比有望进一步提升。2015年分拆上市以来,FirstService大幅跑赢纳斯达克指数,最新PE估值48.65倍,远高于国内已上市物业服务企业平均水平。
            
                    投资建议
            
                    国内物业服务行业管制减弱,市场化程度提升,同时来自资本的支持有助于头部企业加速并购和扩大规模。目前物业服务行业第一梯队已经成型,头部企业在管理面积均值、业绩增速和利润率方面均占优势,未来头部效应将进一步显现。以深圳、佛山等提高物业收费标准为代表,行业收费标准提升已实现“破冰”,未来物业服务行业利润限制有望突破。国内部分地产龙头正加快进行物业板块分拆上市,登陆资本市场有助于物业板块独立运作,加快扩张步伐,对利润增厚和估值提升具有正面效应。维持房地产行业“增持”评级,建议关注万科A、保利地产、新城控股、蓝光发展、中航善达、招商蛇口、南都物业、金地集团。
            
                    风险分析
            
                    物业费收费标准过低,人工成本上行过快,导致行业利润受到挤压;经济增速下行过快,居民可支配收入减少造成服务型消费受到挤压。
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