光大证券--连锁药店行业深度系列报告二:从财报透析产业变化,强化集中度提升和处方外流两大逻辑【行业研究】

研究报告之久

【研究报告内容摘要】
            
                    药店板块19Q1收入和扣非净利润均明显提速
            
                    A股医药零售板块从18Q2起,已经实现连续三个季度收入加速增长, 至19Q1 板块收入增速达到31%,为A 股自有连锁药店上市以来营收同比增长的历史最高值。药店板块19Q1 扣非净利润同比增长达30%,其增速同样为历史最高,相比18 年扣非净利润增速逐季下滑的态势呈明显的反转。
            
                    竞争优化+税费节约,19Q1内生明显提速
            
                    18Q4 起,医保局加大骗保查处力度,经营不规范中小连锁和单体店受冲击明显,经营规范的上市药店获益;一级市场药店高价并购热度下降,中型连锁借促销做大销售以期高价退出的渠道受限,促销竞争态势有所缓和;税费节约利好和新/次新店爬坡加速贡献为19Q1 扣非净利润增速反转的核心原因。
            
                    内生提速可持续,并购提速和处方外流仍可期
            
                    首先是药店监管规范化和并购估值趋于理性均为长期持续的变化, 19Q1 内生增长提速的驱动因素均可持续。其次,药店行业后续还将迎来增值税降税、并购预期升温以及电子处方+带量采购推行带来的处方外流等多重利好。预计19 年全年药店内生增长的提升仍可持续。
            
                    区域聚焦战略效果显著,上市药店区域集中度提升明显
            
                    区域聚焦战略在应对外部竞争上越发重要。益丰药房将继续在六个优势省市加密布局,稳固其领先地位;大参林则在稳固广东领先地位,在已具备局部优势的广西和河南市场快速加密布局;一心堂云南省优势明显, 可持续创造现金流,未来桂琼进入盈利阶段,川渝则需继续加速扩张;老百姓前期借并购快速进入空白市场,未来会在重点省份更加聚焦。
            
                    投资建议:内生提速可持续,集中度提升和处方外流双逻辑继续强化
            
                    考虑19Q1 各大药店收入和利润的内生增速均有明显提速,且后续仍会迎来增值税降税、小规模纳税人转换、并购预期增加以及处方外流利好落地,我们继续重点推荐药房板块。从估值上看,药房板块19 年平均PE 为33 倍,个股动态PE 估值均处于历史平均估值中间偏低位置,参考业绩增速和估值匹配性,个股重点推荐益丰药房、大参林、一心堂和老百姓。
            
                    风险分析:并购整合不顺导致商誉减值;新建并购进度不达预期。
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