安信证券--新三板策略报告:斗鱼拟在纽交所上市,能否借助资本市场“逆风”?【投资策略】

顺势而为

【研究报告内容摘要】
            
                    事件:斗鱼拟在纽交所挂牌上市,融资金额最高达到 5亿美元。根据招股书披露,斗鱼目前是中国最大的以游戏为中心的直播平台。2019年 4月 22日,斗鱼直播向美国证券交易委员会(SEC)正式递交招股书,拟在纽约证券交易所挂牌,交易代码为“DOYU”,预计最高融资规模 5亿美元。在此次 IPO 之前,根据 IT 桔子数据,斗鱼累计进行 6轮融资,累计融资金额超过 70亿元,腾讯(0700.HK)、奥飞娱乐(002292.SZ)等上市公司以及红杉资本中国等知名投资人纷纷加码。
            
                    业务模式:依赖直播创收,营收快速增长。2016年至 2018年,斗鱼的营业收入分别为 7.87亿、18.86亿和 36.54亿元,呈现快速增长趋势,三年复合增速 116%。从构成来看,直播贡献收入比例逐年扩大,从 2016年的 78%提升至 2018年的 86%,广告收入占比从 15%降至 9%,公司收入对于直播的依赖度逐渐提升。对比来看,虎牙 2018年凭借 46.63亿元的收入超过斗鱼,现场直播近年来平均贡献 95%的收入,平台对直播的依赖程度更强。从净利润来看,斗鱼持续亏损,2018年亏损 8.76亿元,而虎牙已实现三个季度的持续盈利, 2019Q1毛利率达到 16.76%,净利率达到 3.89%,相比之下盈利能力优于斗鱼。斗鱼研发费用增长迅速,较虎牙更重视研发。
            
                    竞争优势:头部主播资源优势突出,MAU 位居游戏直播平台首位。
            
                    头部主播优势明显,占据半壁江山:根据招股书披露,截至 2018年底,在全网人气 TOP100的主播中,斗鱼签下 50个,其中著名的有 PDD、阿冷、冯提莫人气头部主播。公司与头部主播签订独家合约,2017-2018年签订独家协议的主播数量从约 2000个增至5200个,独家合约确保头部主播的稳定性及其高质量内容的制作和产出。和斗鱼倚重头部的运营方式不同,虎牙基于公会管理体系,善于维护中小主播生态。
            
                    平台内容丰富,拥有大量优质游戏直播内容和独播电竞赛事。斗鱼专注游戏直播,尤其是电子竞技。2016年至今,斗鱼已经获得了29个全球性及全国性电竞赛事的独家直播权,包括《英雄联盟》、《绝地求生》、《DOTA2》等主流电竞赛事项目,以及 LPL 全部赛事、S 级赛事、MSI 赛事的分播版权。
            
                    月活用户持续增长至 1.54人,用户留存率超过 75%。2019年第一季度,斗鱼月活跃用户量(MAU)达 1.592亿,同比大幅增长 25.7%。
            
                    且斗鱼的月活跃用户留存率较高,2017Q1至 2018Q4,月活跃用户留存率平均在 75%以上。付费用户持续增长,2018Q4达到 420万人, 但付费率仍在较低水平。相比之下,虎牙的付费率更高: 2018Q4付费用户达到 480万人,付费率提升至 4.12%。
            
                    腾讯为斗鱼的第一大股东提供有力支持,奥飞动漫加码。腾讯为公司的第一大股东,持股比例达到了 40.1%,亦是斗鱼的主要战略合作伙伴,给予斗鱼在直播、广告和游戏发行方面的强大支持;此外奥飞动漫董事长蔡东青持股比例达到 8.9%。
            
                    风险提示:行业监管风险,头部主播流失风险。
81bde780-cd68-4976-8089-d1fa33a48648.pdf