申万宏源--关键假设表调整与交流精粹(2019年6月):投资消费韧性能否对抗经济下行压力?【投资策略】

顺势而为

【研究报告内容摘要】
            
                    2019年5月27日,申万宏源研究所召开了体系协同的2019年6月月度观点交流会,本次月度会针对人民币汇率走势、外部不确定性对于GDP的冲击幅度以及基建和地产产业链上下游的景气验证展开了热烈的讨论。本次交流的亮点与各领域主要观点如下:
            
                    【国内经济:预计年内人民币不会持续贬值;基建与地产投资共识与分歧并存;外部环境压力对出口带来负面冲击;不下调2019年GDP增速预测】汇率方面,预计年内人民币不会持续贬值。宏观分析师秦泰认为,本轮贬值主要源于外部环境不确定性加大以及4月经济数据低于预期,但与2015年相比,当前我国外债偿还压力较小且外汇管理严格,国际收支有望保持稳定。同时,美国经济前景趋弱打开美元指数下行空间,小幅下调2019年后三个季度的人民币兑美元汇率至6.85/6.80/6.75,预计在短期快速释放压力后2019年人民币不会持续贬值;外部不确定性究竟会让中国GDP下行多少?投资内部现分化,基建投资受益低基数有望反弹,房地产投资仍有韧性,制造业投资继续走弱。值得关注的是,尽管宏观和行业分析师对于基建和地产增速的讨论有一定分歧,但数字分歧的背后其实在于幅度而不在方向,参会分析师在地产投资有韧性和基建增速企稳回升这两点上取得了较好的共识,这部分讨论的精华我们将在正文中进一步展开。外部环境压力对出口带来负面冲击,结合对人民币汇率变化,下调19年美元计价出口增速至2.7%(前值为6.5%);综合基建地产投资有韧性、消费维持乐观看法以及小幅下修出口增速的假设,不下调2019年GDP增速预测,维持19年二三四季度GDP增速6.3%/6.5%/6.5%的判断。
            
                    【全球经济:外部环境压力或将拖累全球贸易增速;美元指数方向上仍维持逐季向下的判断,但下滑幅度有所收窄;结构上19年更看好新兴国家经济表现】宏观分析师李一民指出,在全球经济放缓以及外部环境压力下,下调19/20年贸易增速至2.6%和3.0%(前值分别为3.7%和3.6%);一季度美国经济有韧性支撑美元指数走强,但1季度拉动GDP的库存和净出口项目较难持续,美国疲弱的核心消费与私人部门投资预计将继续走弱拖累经济表现,方向上仍维持逐季向下的判断,但幅度较此前有所收窄,上调19年后三个季度的美元指数预期为98/96/95;考虑到产能转移对新兴市场国家的外溢效应,结构上来看19年新兴市场国家经济表现或好于发达国家。
            
                    【周期品:用电量数据验证制造业疲弱格局,但钢铁需求超预期+挖机开工与利用小时数全线下滑+大宗周期品价格偏弱的景气组合与宏观层面基建地产有韧性的产业链逻辑并不互恰】电力分析师王璐提到,用电量增速东西部分化延续,制造业集中的东部地区维持下滑趋势。且年初以来工业用电量增速持续下行,一定程度上也反映出制造业景气程度下行压力,但是中西部用电增速仍然高于全国平均,延续了2018年以来的东西部用电增速分化格局。两大基建地产相关的产业景气度组合与宏观逻辑并不互恰:5月份钢铁需求超预期,产量继续新高。钢铁分析师姚洋认为,受5月限产检修规模扩大影响,同时地产链条的用钢需求叠加铁矿石价格上涨驱动的提前补库需求,钢铁呈现出供需两旺格局;但同时,工程机械分析师却观察到4月挖机开工情况与利用小时数全面下滑,预计19年挖机销量增速在0-5%。除受铁矿石成本上行与中东地缘局势升温分别支撑的钢价和油价外,其余周期品价格均偏弱。铁矿石成本支撑螺纹钢价格,上调19年二三四季度4200/3900/3800元/吨;中东地缘局势升温支撑油价,上调19年二三季度油价至73/71美元;西南水电大幅冲击沿海区域火电与工商业用电需求疲软共同拖累动力煤价格,焦煤价格则受到钢铁需求支撑较为平稳。有色金属继续维持供需两弱格局。
            
                    【消费品:消费方面,对5月社零继续保持乐观;汽车家电数据携手改善——汽车零售数据相比批发数据更值得关注,5-6月零售有望持续改善并可能转正;空调销售维持内销强外销弱的格局,库存不必过于担忧;猪肉和鲜果鲜菜价格超预期,但通胀水平仍可控】消费方面,对5月社零继续保持乐观。
            
                    4月份因节假日天数减少暂时性拖累部分可选消费,基于申万宏源商贸零售组测算,节假日消费较工作日高20%-30%,考虑到5月节假日比去年同期多出3天以及增值税减税的共同推动,5月社零增速大幅提升的确定性较强,继续维持社零增速逐季回升的判断,上调2019年4季度社零增速至11%。
            
                    当前阶段建议多关注汽车零售数据表现,5-6月零售有望持续改善并可能转正。汽车分析师宋亭亭认为,7月1日起国六标准将在19个省市展开实行,一二季度乘用车以去库存为主,因此批发数据的表现将会一直落后零售数据,二季度各品牌国五车型的折扣提升刺激销售,4月份零售数据环比提升3个点,证明零售数据环比一直改善中,5-6月零售有望持续改善并可能转正。三季度折扣与销售政策回归正常,8月后将会迎来批发与零售连续转正时刻;终端促销叠加龙头企业战略调整,4月空调销售维持内销强外销弱的格局,家电分析师刘正反馈当前库销比处于历史中枢位置,对于库存无须过于担忧;猪肉继续超季节性上涨叠加鲜菜鲜果短期内涨幅高于预期共同推动CPI上行,上调19年二三四季度CPI至2.5%/2.0%/2.1%,全年通胀仍处于温和区间。外部环境压力对国内药企的离岸外包业务有所冲击,看好受影响较小的血制品和中药。可选消费方面,受商旅需求下滑影响,酒店业绩或将承压。
            
                    【其他指标调整】受外部环境压力影响,下调19年二三季度CCFI指数至830/840;企业经营动能放缓,下调19年二三四季度工业企业利润增速至-2%/2%/3%,下调19年二三四季度工业增加值增速至6.0%/6.4%/6.5%。
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