东方财富证券--信息技术行业动态点评:SAP云化转型持续推进,股价创新高【行业研究】

研究报告之久

【研究报告内容摘要】
            
                    近日, ERP 巨头 SAP 股价持续创出新高,截止 2019年 6月 25日, 最高至 136美元/ADR。
            
                    【 评论】
            
                    截止 2019年 6月 25日,其每份 ADR 的价格最高冲至 136美元,创下 5年来的新高。
            
                    SAP 的收入及归母净利润持续维持正增长,净利润率维持在 14%-17%之间。
            
                    截止 2018财年(12月 31日), SAP 实现收入 247亿欧元,归母净利润 41亿欧元,净利润率达 16.5%。
            
                    公司云订阅和支持收入保持快速增长。 截止 2018财年, SAP 的云订阅和支持收入近 50亿欧元, YoY+32.5%,收入占比由 2010财年忽略不计的 0.1%, 大幅提升至 2018财年的 20.2%。 在云计算发展趋势日趋明朗的大背景下, SAP 的云订阅和支持收入的持续提升,表明公司云转型的坚定决心。
            
                    外延并购是 SAP 云收入大幅提升的关键。 2012年收购提供在线 B2B 市场解决方案的 Ariba 和人力资本管理解决方案(HCM)的 SuccessFactors HCM; 2013年收购从事旅行和费用管理软件的 Concur; 2014年收购从事外部劳动力管理和采购服务的 Fieldglass,完成了四项大型的收购。 在不考虑内部交易的影响下, Ariba、 SuccessFactors HCM、 Concur 三家公司合计收入占 SAP 云收入的比重达 71.7%,且从子公司财报看处于盈利状态。
            
                    从估值角度看, SAP 目前的 PE 估值(TTM)已经达到 44.9X。我们尝试用分部估值法来看待云业务对 SAP 市值的影响,考虑到 Salesforce 已经盈利,我们假设 SAP 的云收入处于盈亏平衡点,而全部利润由传统软件和服务业务贡献。 由此, 得到 SAP 的传统业务 PE 为 24X,对应市值为 984亿美元;云业务PS 为 8.5X,对应市值为 662亿美元。
            
                    我们从表中可以看到云业务对应的市值对 SAP总市值的贡献已经超过 40%。
            
                    【风险提示】
            
                    云计算行业景气度下滑的风险美国股市下跌的风险云计算行业估值下行的风险业绩增长缓慢的风险云业务转型不及预期的风险
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