广发证券--非银金融行业:中小券商如何差异化发展?【行业研究】

研究报告之久

【研究报告内容摘要】
            
                    国内中小券商发展面临重重压力
            
                    我国证券行业发展近年两极分化现象加剧,中小券商经营压力日益加大,反映在:1)头部券商营收和净利润集中度持续提升,中小券商ROE低于行业平均;2)从收入结构看,行业重资产驱动业务占比提升,资产规模不占优势的中小券商压力增加;3)政策鼓励头部券商做大做强,中小券商在创新业务抢发上不占优势。
            
                    美国中小投行特色经营经验
            
                    美国证券行业在经历佣金自由化、混业经营及金融危机后,通过轻资产业务实现突围,涌现一批经营亮眼的中小投行,包括:1)经纪业务切入:低佣金+互联网导流,提升综合服务能力,从经纪业务到财富管理转换,如嘉信理财;2)精品投行突围:具备轻资本属性、重项目质量、高人均创收三大特点,如Evercore、Moelis等;3)资管业务竞争:较强主动管理能力+特色化优势,如拉扎德等;4)研究业务驱动:以研究带动零售业机构业务发展,如里昂。研究表明,聚焦折扣券商、精品投行和资产管理的中小投行,可以实现相比五大投行更高的ROE和PB估值。
            
                    我国中小证券发展的启示:四种模式的差异化尝试
            
                    鉴于重资产业务并无优势,且海外投行也无成功先例,国内中小券商的差异化之路无一例外地围绕轻资产业务展开。本篇报告中,我们选取的样本包括以经纪业务为突破口的东方财富、以投行为突破口的国金证券、以资管为突破口的东方证券和以研究为突破口的长江证券,我们发现:
            
                    1)经纪业务突围:由折扣券商切入向财富管理升级。从实践来看,这一路径的前提是拥有互联网基因、拥有较为廉价的流量入口,经纪业务做大后需全面转型财富管理,熨平业绩波动幅度,真正的难点是财富管理。
            
                    2)投行资本化:从传统承销业务带动机构业务。国外主要走并购重组式精品投行路线,而国内仍停留在“小而全”阶段,尚未形成鲜明的经营特色,后续看点在于聚焦专业化投行落地。
            
                    3)资管突破:提升主动管理和打造特定领域优势。高比例的主动管理与良好的业绩表现是资管突破的前提条件,难点在于能否制度化地塑造高效的投研能力,避免“因人而成、因人而废”。
            
                    4)研究驱动:带动零售业务和机构业务。研究业务是投入成本最少、见效可能最快的突围路径,但从国内外案例看,单独依赖研究业务突围容易陷入“其兴也勃焉、其亡也忽焉”的窘境,依托集团化协同支持、打造依赖内部培养机制的研究体系是这一路径的关键。
            
                    风险提示:
            
                    市场风险事件包括经济增速放缓、利率波动影响、行业竞争加剧等;公司经营业绩不达预期,爆发重大风险及违约事件等。
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