国盛证券--估值方法论系列报告三:龙头股ROE~PB匹配手册(大消费篇)【投资策略】

顺势而为

【研究报告内容摘要】
            
                    我们在第一篇和第二篇估值方法论系列报告——《再论 ROE-PB 体系——美国的经验以及对 A 股的思考》 和《从 ROE-PB 轨迹看“高 ROE 陷阱”》 中,对 ROE-PB 行业比较框架进行梳理,同时讨论了“低 PB”和“高 ROE”陷阱的问题。 对于投资者而言,落地到个股可能更具有投资指导意义,因此本篇报告将从大消费行业入手进行梳理, 结果显示,消费行业大部分龙头的ROE-PB 历史匹配情况较好。
            
                    食品饮料(贵州茅台、五粮液、海天味业) : 茅台和五粮液估值提前反映盈利, R2分别达到 0.78和 0.84; 海天味业当期匹配较好且上市以来就受到外资的偏爱,拟合的 R2为 0.55。
            
                    家电(美的集团、格力电器) : 家电外资持股比例虽高,但美的与格力近年来 ROE 波动较小, 在 ROE 钝化的背景下, PB 与 ROE 之间的相关关系并不明显,估值受其他因素影响更多, PB 基本在 3倍到 4倍较小的区间内波动。
            
                    汽车(上汽集团、潍柴动力) : 上汽集团拟合效果一般,但潍柴动力估值基本跟随 ROE 变化,拟合的 R2达到 0.74。
            
                    农林牧渔(温氏股份、牧原股份): 温氏和牧原虽然上市时间均不长,但 PB稳定提前一年半反映 ROE 的变化,拟合度高, R2分别为 0.85和 0.64。
            
                    餐饮旅游(中国国旅、首旅酒店) : 中国国旅从 2014年开始估值同步于盈利的变化, PB 与 ROE 拟合的 R2达到 0.89;首旅酒店拟合情况一般, 2010年到 2018年期间,剔除掉极端的 PB 及 ROE 之后,拟合的 R2为 0.58。
            
                    纺织服装(海澜之家、森马服饰) : 海澜之家借壳上市时间较短, 估值基本同步盈利的变化, PB 与 ROE 拟合的 R2高达 0.76; 森马服饰估值会提前半年反映盈利的变化, 2012年至 2018年期间, PB 与 ROE 拟合的 R2为 0.62。
            
                    商贸零售(百联股份、永辉超市) : 百联股份 2010年之后, PB 提前 9个月反映 ROE, R2为 0.54,但由于盈利的持续下滑,成为为数不多外资减持的龙头; 永辉超市前期 PB 与 ROE 相关性较低, 2015年以后相关性明显提升,2015年到 2018年期间 R2为 0.42, 2016年至 2018年期间 R2达到 0.72。
            
                    医药(恒瑞医药、科伦药业、泰格医药、智飞生物) 。 恒瑞医药 PB 与 ROE的匹配度较高,2002年至 2018年期间拟合的 R2达到 0.61,如果不考虑 2017年至 2018年期间, R2高达 0.72。 科伦药业和泰格医药拟合情况一般; 智飞生物 2015年至 2018年期间 PB 与 ROE 拟合的 R2为 0.83。
            
                    风险提示: 1、回归时间段的选取以及对极值的处理可能会对 R2以及回归方程造成偏差。 2、历史规律不可线性外推,需要结合实际情况判断。
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