长城证券--投资策略研究*系列七十七:A股的估值、风格切换与增减持【投资策略】

顺势而为

【研究报告内容摘要】
            
                    上周,受益于LPR制度改革和对深圳提出的改革方案,A股风险偏好大幅提升,成交保持高热度,北上资金持续净流入。深圳本地股、自贸区股和科技股涨幅居前。周五,中方对美国3000亿美元商品加征关税提出反制,美股全线低开,美联储表示将采取适当行动以应对主要经济体的放缓,鸽派发言提升了降息的预期。随后,美方突然宣布提高对5500亿美元商品加征关税的税率,贸易冲突再次升级。周一开盘A股指数均有所下跌。
            
                    8月以来,受贸易摩擦升级影响,美股已经大幅杀跌,而得益于国内逆周期政策调控和大力改革逐步推行,A股在外部环境不稳定的情况下走出一段独立行情,贸易冲突升级更多的是美方的政治手段,对美方经济情况和资本市场的影响超出美方自身预期,贸易摩擦反而刺激中方加大国内改革和开放,贸易摩擦对A股的影响逐渐钝化。当前中报业绩即将披露完毕,从宏观和高频数据来看业绩整体仍然处于下行通道,但仍然存在结构性的行业机会,内生业绩稳定良好的行业消费、科技龙头标的可以作为首选。
            
                    全A估值上调2.3%,中证500上调4.1%:全部A股的市盈率从16.35上升到16.72,市净率1.62上升到1.66,万得全A(除金融,石油石化)的市盈率从25.17上升到25.91,市净率从2.12上升到2.18。此外,沪深300、中证500、中小板综、创业板综的市盈率分别为12.06、23.14、42.38和124.35,市净率分别为1.46、1.78、2.55和3.61。
            
                    港股、美股及A股重要指数估值水平:港股重要指数中,恒生大型股指数、恒生香港35指数、恒生指数、恒生中国企业指数、恒生中型企业指数和恒生小型股指数市盈率均低于2006年以来中位数,降至30%分位左右。美股重要指数中,道琼斯工业平均指数、标普500指数和纳斯达克指数市盈率高于2006年以来中位数,但近期开始大幅回调。与美股、港股主要指数相比,除创业板指市盈率接近历史中位数,其他主要指数的市盈率均处于历史较低水平,远低于美股的历史分位,略高于港股历史分位。
            
                    大小盘和成长价值风格切换:中盘成长股估值上调5.8%。上周中小板和沪深300的市盈率比值从3.56下降到3.51,市净率比值从1.72上升到1.74。本周大盘成长和大盘价值的市盈率比值从2.50上升到2.57,中盘成长和中盘价值的市盈率比值从1.59上升到1.62,小盘成长和小盘价值的市盈率比值维持1.78。
            
                    行业风格切换:金融类上调1.2%,周期类上调3.3%,消费类上调3.3%,成长类上调2.5%,稳定类上调1.1%。金融类行业市盈率8.88倍,相比
            
                    2011年以来的中位数,高0.14倍标准差,市净率1.11,相比2011年以来的中位数,低0.75倍标准差;周期类行业市盈率20.56,低0.09倍标准差,市净率1.51,低1.34倍标准差;消费类行业市盈率32.14,高0.47倍标准差,市净率3.46,低0.13倍标准差;成长类行业市盈率69.83,高1.74倍标准差,市净率2.95,低1.00倍标准差;稳定类行业市盈率13.31,低0.80倍标准差,市净率1.29,低0.83倍标准差。
            
                    细分行业估值:农林牧渔、食品饮料、银行市盈率高于历史中位数水平,食品饮料、家电、农林牧渔行业的市净率高于历史中位数水平,其他行业市盈率、市净率估值均低于历史中位数。上周家电估值上调4.9%,电子上调4.6%,计算机上调4.7%,电气设备上调4.5%,医药上调4.4%。各行业普遍上涨,农林牧渔下调1.1%。
            
                    风险溢价:8月以来,货币市场质押式回购,1天、7天和14天利率的均值分别为2.62、2.75和2.84,和前一个月相比分别上升44.40bp、上升13.05bp和上升5.94bp。8月以来10年期国债利率均值为3.05,和前一个月相比下降12.16bp,1年期和2年期国债利率分别下降2.62bp、7.91bp,5年期国债利率下降8.18bp。
            
                    全部A股整体市盈率的倒数为5.98,减去十年期国债到期收益率,计算风险溢价为2.91%,但是万得全A(除金融,石油石化)整体市盈率的倒数为3.86,计算风险溢价为(0.80%),从2018年2月份以来风险溢价逐渐上行,到2019年1月达到约2倍标准差,随后向均值回归,当前值和2006年以来的历史中位数相比,高0.91%,略低于历史ERP正一倍标准差。
            
                    产业资本增减持:截至7月底,产业资本减持401.78亿元,增持50.46亿元,净减持351.32亿元。2018年至今,除2018年2月、10月和19年1月产业资本保持净增持,其他月份产业资本均呈现净减持状态。
            
                    风险提示:全球经济失速,贸易摩擦反复,政策落地不及预期,企业盈利不及预期        。
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