广发证券--人力资源服务行业深度:看好灵活用工细分赛道,详细对比龙头竞争力【行业研究】

研究报告之久

【研究报告内容摘要】
            
                    政策支持和产业升级驱动下,人力资源服务行业有望迎来长期增长。近年来我国人力资源服务行业快速发展。18年内地人力资源服务行业的市场规模达4085亿元,同比增长18.96%,增速领先世界整体水平。目前国内灵活用工渗透率和发达国家相比仍有较大提升空间,集中度较低。在产业升级、专业化分工发展和企业降本增效背景下,灵活用工有望在中长期引领用工模式变革,行业集中度长期有望提升。
            
                    行业龙头对比:重点布局灵活用工,龙头公司加速内生外延扩张。目前国内主要人力资源龙头为A股的科锐国际、港股上市的万宝盛华和人瑞人才,以及计划重组上市的上海外服。近年来龙头公司快速扩张,灵活用工业务占比持续提升。2019年科锐国际、万宝盛华、人瑞人才灵活用工业务营收同比分别增长82.9%、42.0%和26.4%,营收占比分别为77.1%、88.3%和94.0%。龙头公司和主要客户均保持长期稳定合作关系。最初灵活用工在外企渗透率较高,近年来龙头开始大力开拓快速发展的新经济民营企业客户,与企业共同成长。同时加快了内地和海外市场的开拓,加强技术领域投入,通过数字化智能化平台建设为成长赋能,在规模效应下人均创利均稳步增长。
            
                    龙头财务对标:龙头公司费用控制良好,账期管理能力强。19年科锐国际、人瑞人才、万宝盛华分别实现营收35.9亿元、30.4亿元和22.9亿元,16-19年复合增速分别为60.4%、23.3%、82.5%。科锐国际19年剔除Investigo权益净利润后公司归母净利润内生增长约为22%。人瑞人才和万宝盛华19年调整后净利润分别为1.34亿元和1.35亿元,同比分别增长98.3%和19.2%。科锐国际和万宝盛华由于毛利率较低的灵活用工占比上升,导致公司整体毛利率持续下降。龙头公司期间费用率下降,控费水平整体提升。龙头公司与客户关系稳定,合作周期长,回款风险相对较小,近年来账期管理能力有所加强。2019年人瑞人才、科锐国际、万宝盛华应收账款周转天数分别为54天、67天和53天。科锐国际19年1年以内应收账款占比为97.1%,人瑞人才和万宝盛华19年3个月以内应收账款占比分别为89.8%和98.3%。
            
                    投资建议。在政策支持和产业结构升级、服务业占比提升、专业化分工更为清晰的趋势下我们认为灵活用工有望迎来长期发展契机。龙头公司灵活用工业务占比持续提升,规模效应下人均创利均稳步增长。控费水平持续提升,账期管理优势凸显。继续看好灵活用工细分赛道以及龙头公司凭借内生和外延扩张带来的市占率提升。看好A股上市的科锐国际,建议关注人瑞人才和万宝盛华。
            
                    风险提示。经济下行和疫情影响,企业招聘需求低迷;人才流失风险。
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