山西证券--轻工制造行业2020中报总结：Q2业绩环比大幅修复，B端业务处于高景气赛道【行业研究】

研究报告之久

【研究报告内容摘要】
            
                    整体回顾：Q2业绩环比大幅修复，家具板块业绩触底回弹。
            
                    （1）上半年营收下滑在预期范围内，净利润降幅同比收窄。
            
                    （2）Q2业绩环比大幅回升，净利润增速同比显著加快。2020Q2，SW 轻工板块营收、归母净利润增速相对Q1分别环比回升15.96、23.74个百分点。
            
                    （3）文娱用品板块业绩亮眼，家具受疫情冲击程度最大。2020上半年，SW 文娱用品板块营收、净利润增速分别为4.82%、54.35%；SW 家具营收、净利润分别同比下滑11.81%、45.77%，受疫情的影响最严重。
            
                    家具：大宗业务处于高增长赛道，产品结构持续优化。
            
                    （1）大宗业务收入快速增长，江山欧派、海鸥住工、帝欧家居和志邦家居均受益工程订单放量，在疫情背景下营收依然取得较快增长。
            
                    （2）Q2环比改善显著，竣工小高峰支撑疫情后需求加快释放。我们测算全年住宅装修套数增速加快（YOY+6.23%），潜在订单充足。
            
                    （3）随着消费者环保意识提升，叠加政策端指导推广，中高端系列、高毛利家具产品受到消费者欢迎，拉动毛利率提升。软体家具上游原材料成本上涨，盈利能力有所下滑。
            
                    文娱用品：文具零售承压，办公直销保持高增长。
            
                    （1）营收增速下降至个位数，归母净利润增速大幅加快。
            
                    （2）净利率大幅提升，期间费用率小幅波动，个股盈利能力分化。晨光文具Q2毛利率、净利率小幅增加，书写工具、学生文具、办公直销盈利能力显著提升；齐心集团毛利率净利率有所下滑，主要系新增品类不具备集采规模效应所致。
            
                    造纸包装：景气度有所回升，盈利能力显著提升。
            
                    （1）2020H1，SW造纸板块营收、净利润增速相对19H1提升2.06、47.58个百分点。
            
                    （2）盈利能力显著提升，生活用纸毛利率创新高。2020H1，SW 造纸板块整体毛利率、净利率分别为21.69%、5.96%，分别同比提升2.29、0.44个百分点。
            
                    投资建议: “疫”去春来，回暖可期，静待轻工消费回补行情。建议关注竣工小高峰+精装修利好、下半年需求滞后兑现的家具板块，受益全面复学复课和办公集采的文具板块，以及需求回暖、盈利弹性向好的造纸包装板块。
            
                    风险提示：
            
                    宏观经济增长不及预期；地产调控政策风险；市场竞争加剧风险；原材料价格波动风险；经销商管理风险；大宗业务回款风险等。
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