广发证券--钢铁行业铁矿石专题报告之八:再看2019年,供需趋紧,非主流矿增产抑制矿价上行幅度【行业研究】

研究报告之久

【研究报告内容摘要】
            
                    核心观点:
            
                    一、四大矿山:2019年预估铁矿石产量同比下降3.2-7.5%,高毛利率将驱动矿山增产
            
                    (1)计划产量:从历史计划产量完成情况看,根据四大矿山年报数据计算,2012-2018年四大矿山计划产量平均完成率在98%以上,产量超预期多由于新矿山项目产能爬坡或运输能力提升,产量低于预期多由于恶劣气候或者严重事故导致。着眼于2019年,根据四大矿山最新公告,预计四大矿山2019年铁矿石产量为10.46-10.95亿吨、同比下降3.2~7.5%。除必和必拓外,其他三大矿山2019年计划产量较2018年产量减产。
            
                    (2)增产潜力:2018Q2以来,随铁矿石价格的上行,四大矿山利润空间不断扩大。根据四大矿山最新公告,从现金成本看,在目前铁矿石价格下,四大矿山增产动力充足,利润空间达70美元/湿吨、毛利率在84%。2019年没有新矿山项目投产,增产主要是提高产能利用率。剔除淡水河谷,若其他三大矿山全面达产,同比将增加4700万吨产量,有效对冲淡水河谷5300-7800万吨的产量减少。
            
                    二、国内矿山:目前矿价下增产动力充足,产量与铁矿石价格指数显著正相关
            
                    根据我们于2018年12月4日发布的《铁矿石专题报告之七:展望2019年--供过于求格局加剧、价格承压,高低品位价差收窄》报告,国内矿600元/吨或是盈亏平衡线,目前铁矿石价格下,国产矿有充足动力扩产增产。国内矿山盈利、产能利用率水平与铁矿石价格直接相关,铁矿石产量与综合价格指数显著线性正相关,R2达0.94。国内矿山等非主流矿山将随着铁矿石价格中枢抬升而提高产量。
            
                    三、供需格局:供需趋紧,矿价上行、但非主流矿增产及库存高位限制上行幅度,价格均值上限将低于735元/吨
            
                    从供给看,预计四大矿山2019年铁矿石产量同比将下降3.2-7.5%。最保守假设下,即除四大矿山外的非主流矿山产量不变,则预计2019年全球铁矿石产量为21.4~21.9亿吨,同比下降3.2%~1.6%。从需求看,文中预计2019年全球铁矿石需求同比增速达1.2%。因此综合供需,全球铁矿石供需格局将趋紧,价格中枢将抬升。
            
                    但须注意的是,前文对2019年铁矿石价格中枢定性的判断中,没有考虑中国和其他地区铁矿石的产量弹性。在实际生产中,中国和其他地区矿山在矿价上行后将主动增产,从而限制矿价的上行幅度,最后达到动态平衡;根据Wind数据,国内铁矿石港口库存接近2016年来中枢,但处于近10年85%分位高水平,因此通过更多的消耗港口铁矿石库存也能部分对冲矿价上行的压力。根据文中计算,仅考虑国内矿山扩产,供需重新动态平衡后,国内铁矿石产量将达2.0亿吨,矿价均值上限在735元/吨。若同时考虑全球其他矿山增产,矿价均值上限将低于该值。
            
                    四、投资建议:2019年供需趋紧,价格上行、但非主流矿增产及高库存限制上行幅度
            
                    预计2019年全球铁矿石供需格局趋紧,矿价中枢上移,但非主流矿增产、库存高位将限制上行幅度,价格均值上限将低于735元/吨。本文仅基于目前淡水河谷矿难处理进展,若后续该事件继续发酵,不排除供需格局变化。
            
                    五、风险提示:巴西淡水河谷事故进一步发酵;全球其他矿山增产不及预期;全球生铁产量超预期增加。
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