中泰证券--房地产开发行业：供给因素重于需求，行业平稳发展趋势不变【行业研究】

研究报告之久

【研究报告内容摘要】
            
                 销售的单月增速回落体现了需求走弱吗？商品房销售方面，11月单月销售面积同比增长 12%，增速相比 10月回落 3.3pct。疫情后房地产市场需求仍旧保持较高热度，而单月增速有所下滑主要由于部分热点城市推盘放缓，供给侧推盘收缩拖累整体成交。
            
                 我们认为，推盘量下滑主要有两层原因导致。其一在于八月份以来，开发商维持较高的推盘强度下，市场可售货值保持在相对充沛水平，在目前房住不炒的政策基调下，整体推盘意愿边际上有所下降；其二在于部分热点城市疫情后的改善需求释放明显，部分城市出现新房千人摇号情况，在防止市场过热的背景下，部分项目在 12月集中推盘入市，分散供给不足导致摇号人数过多，进而带来的调控政策收紧压力。
            
                 土地购置面积及成交价款分化的原因？11月，土地购置面积与土地成交价款增速继续分化。当月值方面，土地购置面积单月同比下滑 15.6%，相比前值跌幅扩大 10pct；土地成交价款同比增长 22.8%，相比前值涨幅扩大 3.5pct。
            
                 土地市场量价增速相违背的现象，我们认为主要的原因有两个，第一，地方政府土地出让虽然供给同比有所下滑，但挂牌价提升明显，虽然溢价率有所下行，整体土地成交价格仍旧同比增长。第二，在三道红线预期之下，房企将有限的资金在拿地城市布局上更加集中，一二线城市成交量占比提升，结构性的推升了整体的土地平均价格水平。
            
                 中小城市在周期高点还是周期低点？除一二线城市在疫情后改善需求复苏显著，推升市场整体销售外，三四线中小型城市房地产市场同样复苏明显。
            
                 我们认为，今年三四线中小型城市销售复苏的核心原因在于，经过 2018年至 2019年棚改退坡的影响，三四线城市整体处在一个拉长了的周期下行的末端。而在经历了两年的人口政策催化下，城镇化率的提升促进了良性的住房需求释放。同时，从地方政府专项债用于棚改的比例来看，下半年疫情常态化控制后，棚改力度提升显著，进一步促进市场复苏。
            
                 房地产投资的高增长将持续多久？开发投资方面，11月房地产开发投资单月同比增长 10.9%，当月同比相比 10月小幅回落 1.8pct。拆分来看，在今年疫情后，开发商高推盘带动建安相关投资持续增长，前 10月累计增长 4.8%，土地购置费驱动的其他费用前 10月累计增长 8.9%。
            
                 我们认为，明年上半年房地产开发投资中，建安增速与土地购置费增速将会反向变化，房地产开发投资增速维持平稳。建安方面，由于 2021年大量项目竣工，在开工面积增长弱于竣工面积增长的情况下，施工规模增速放缓将对建安增速造成一定拖累，而土地购置方面，在当前土地成交价款分期计入投资的过程将持续支撑土地购置费增速。
            
                 投资建议：行业金融属性弱化，管控能力重要性凸显从行业竞争格局来看，房地产开发商的核心竞争优势将从拿地能力，到融资能力，到管控能力过渡。行业中能够依靠更好的产品品质，更高的经营效率，打通销售回款到拿地到施工到交付的内生增长闭环的过程的优质龙头房企能够持续跑赢行业，实现集中度提升。我们认为当前行业投资逻辑应该淡化政策博弈，回归经营效率，推荐头部龙头房企万科、保利；成长型房企中南建设；关注边际改善房企：金地集团、金科股份及滨江集团。
            
                 风险提示事件：1、调控政策收紧超预期；2、行业数据测算偏差风险。
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