近年来IPO项目未过会分析（1）

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标准文本：　近年的IPO项目未过会原因分析

主讲：METRO
地点：在投行精英群主持的讨论会

一、第一类原因：因为某些经济技术指标问题导致的逻辑性问题
某电子元器件企业。
为什么不过会？ 两个原因
第一，由于原材料如铜等涨价，电子元器件毛利率下降，前三年业绩实际是下降的，但是，企业通过调整固定资产折旧年限方式，将三年业绩做成了一条水平线，没有明显的下降。但是，因此也反而弄巧成拙。
　　第二，主打产品的产能利用率为60%到70%的样子，但仍要大上原有主打产品的规模。别人会问：原有设备还没用好呢，还要上新产能？
（另外的原因：据说是某业务资格当时即将暂停的券商做的，可能项目人员、券商也无余力做沟通。）
　　提示：从这个项目上可以反映出一个问题，投行人员不仅要重视财务数据与财务指标，也要高度重视经济技术指标的变动。
　　如证监会曾专门派人调研过某家汽车零部件企业，为什么财务成新率这么低，50%不到，还有这么好的业绩。
  　比如产销率的波动，比如业务分部毛利率的对比，不同经营模式毛利率的对比，都可能被关注。
比如，你是做出口的，一直强调说要加大出口，但发现出口的毛利率远低于内销毛利率，且持续如此，如何解释企业的经营模式的发展战略呢？
比如，你是做代工的，强调要自创品牌，但发现你代工的毛利率远高于你自有品牌的，如何解释呢？开始一年，打市场，可以，持续如此呢？你的自有品牌强化战略有前途吗？
　　所以，经济技术指标的分析，一定要与企业的发展战略、成功亮点结合起来，不要出现矛盾。
现在投行人员做招股书有一个问题，业务与技术这一块，只是披露，未去分析其中所隐含的问题。所以首次上报后，被他们问起来，应被动了。这里不是让大家提前做处理，而是提醒大家要提前注意。

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二、由于举报等原因被否或暂缓
有两个项目，均暂缓表决。均是因为举报。
第一个被暂缓的项目，是因为竞争对手举报其有技术复制或剽窃之嫌。
第二个项目，因为在施工中死了几个人，在施工过程中，上会前被人举报有安全事故。当然它的毛利率下降得较快，也是一个原因。 　　提示：这两个项目被暂缓，反映了另外一个问题。如何减少举报，如何对待上市中的举报问题。  　　对会里报的材料是严格的，对其他政府部门、协会报的材料未必是严格的，这种统计口径不统一，也有可能形成举报。  　　曾经有一个项目，对会里报的财务数据是真实的，对当地政府报的收入数，超了实际数差不多十倍，结果弄了个全国劳动模范。但是举报了。  　　委托持股，拖拉机，没有摆平，结果实际持股人举报了，查实有据，最后怎么样？上报材料有重大遗漏，三年不能上报了。  　　实际持股人举报的原因很复杂：比如说，实际持股人两口子，离婚了，财产要分割啊，这块委托持股怎么算，找公司啊。公司不能分割，利益纠纷出来了，然后…再有啊，内部人离开了，和老板有矛盾，但参与过此事的人，也会整事。
其他举报事：公司采购的原料供应商设备不符合国家产业政策规定；环保排污不达标；有举报走私的，有举报业绩造假的，有举报编制虚假文件的，有举报停产的。
举报是难免的。能做的是：第一，上市要低调，尽量不做任何宣传。第二，人员要稳定，特别是财务总监和董秘等。第三，对各级部门上报的材料尽可能一致，不要吹牛。  　　与信息披露相关的另一点心得是：百度下你的客户以及你的客户老板，看看有什么问题。有个项目，据说是新疆的，被人百度出：老板涉嫌当地一官员的行贿案，这就讲不清了。江苏有个项目，百度出环保问题，也不好讲了。

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三、由于持续经营能力或核心竞争力否决
这涉及到投行对业绩下降公司的前景预测，及对行业周期的判断问题。    　否决案例：珠海的那家，铜价上升太快，漆包线用铜啊，成本上去了。 产成品价格上不去，行业地位不高嘛，成本转嫁能力弱，结果没过会。  　　不是有几个重点关注的问题吗？第一个就是，外部竞争环境是否发生重大不利变化。这家就属于这种情况。行业地位偏弱，再加上外部经营环境恶化，发审委不放心你能挺过去，      　前几年的投行项目，一个是上市公司再融资，由于彩电价格大战，导致上游吃紧，让其由半年的2亿利润变成全年的亏损。外部经营环境发生重大不利变化，别人看不到你的持续经营能力的充分证据，不好帮你。
提示：所以，这个主题可以得出两个结论，第一，对于IPO管理办法中的需要重点关注的事项，一定要提前做好准备与解释。第二，核心竞争力要有足够的证据。  
我的总结是：三个重大不利，三个重大依赖，不能有。有就要重点解释。
三个重大不利是：外部经营环境的重大不利变化，经营模式的重大不利变化，知识产权等方面的重大不利变化。     三个重大依赖是：对关联方或主要客户的重大依赖，对非经常性损益的重大依赖，对不能合并报表的投资收益的重大依赖。      另外一点是，不存在重大的诉讼或仲裁事项。
“三三一” ——这七个方面，是软性的，没有硬条件，但往往是被否决的主要原因。要在这七个方面多下点功夫，招股书中，不着痕迹地将其化解，那是真功夫。不行的话，专门做好解释，等着别人来问，也行。      关于核心竞争力，不要非总结出核心竞争力在哪里，可以通过一些证据，证明我是有核心竞争力，也行。 如何证明呢？一位发审委总结了几个方面，  第一，行业地位前三名，或至少是细分市场或细分产品的前三名  第二，具备定价能力，或至少有将一部分成本转嫁的能力
比如说，上游提价了，你也能跟着提，这也能说明问题。  第三，客户的区域分布是否广大。       如果限于一省，不是好事。要做到全国性甚至全球性市场，才是好的。  第四，客户数量是否足够多，而不是少数几个客户。        几千家客户，前几名客户占的比例不高，是好事。如果几十个客户，主要依赖两三个大客户，不好。这是一般而言的，对于工业企业而言。  第五，技术含量，有没有技术门槛。        多少总要有些技术门槛吧，没有发明，有KNOWHOW也行啊。要有证据证明这一点。       上面讨论了三种情况不过会的原因
第一，经济技术指标导致的问题
第二，各种意外因素导致的举报问题
第三，持续经营能力或核心竞争力的问题
第四，投资项目问题，继续投资项目的介绍

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四、投资项目原因导致不过会
关于投资项目，话又长了，最近很多优质公司，就是倒在投资项目上。 否决案例：某服装企业（这个名字大家也猜得到），投资项目不合适。问题在哪里呢？
第一，是产能上得过大，市场前景讲不清。  第二，虚的项目较多，营销网络这东西，专营店这东西，花多少钱，说不清。  第三，发出商品的存货量很大，且增长过度，让人对现有产品的销售前景有疑心，进而推断投资项目。
投资项目其实也考验投行的判断力与策划力：
第一，投行介入要提前，不要等别人弄完可研报告了，再去搞摘要。可研报告编制时就要介入修改与定稿。
第二，不要搞全新的产品（未卖过的行不行，谁知道？）、研发项目少搞，营销网络少搞。多做基建项目、技改项目等实体项目；第三，投资回收期啊、盈亏平衡点啊，要介入策划，或至少知其然。
否决案例：另外一个项目未过会的原因也是投资项目问题。
第一，项目用地还未完全落实。  什么叫落实？至少应有土地出让合同吧。可是原来批的地，省里要搞招拍挂了，所以用地指标本来有的，去年9月份以后拖下来了，至今土地出让合同未取得。  　　第二，一个核心产品项目，需要日本方的技术转让合同，但是日本只在意向书签字同意转让技术，未签订正式文本。正式合同没有。而且这个项目的产品还没有实现销售，仅处于中试阶段。相当于一个中后期的研发项目，尽管标注为技改项目。  　　第三，会里让将三个项目砍两个下来，企业不同意，只砍了一个。不讲政治啊。
投资项目问题，一直而且将会越来越成为审核的重点。
否决案例：宏达股份，大股东拿现金认购，真金白银啊，没过。具体原因不清楚。看网上分析，深以为然。定增后每股收益才增加3分钱，几乎不能提高上市公司业绩。所以…
提示：投资项目其实也考验投行的判断力与策划力：
第一，投行介入要提前，不要等别人弄完可研报告了，再去搞摘要。可研报告编制时就要介入修改与定稿。
第二，不要搞全新的产品（未卖过的行不行，谁知道）、研发项目少搞，营销网络少搞。多做基建项目、技改项目等实体项目
第三，投资回收期啊、盈亏平衡点啊，要介入策划。或至少知其然。  技改、扩建、改建的区别：
以前有个不太严格的定义，基建项目呢，是计委批的，即属于完全从无到有的固定资产投资项目。     技改项目呢，是经贸委批的，属于对原有生产线进行改建、扩建的，一般不需要新增用地。现在，其实一个项目，是否可以叫技改，没有严格标准了。

附录：某个项目未过会的反馈意见或背后的意思
董事长不是实际控制人，募投产能增幅过大，发审委质疑回报率过高，募投项目直营与过去代销发生较大差异，公司销售增长缓慢，公司行业地位一般，主营业务产品三年没有增长，利润增长来自其他行业，公司向股东租房、租地，公司董事长近三年发生2次变化，材料制作粗糙，前后存在矛盾。

五、其他方面原因：与上会陈述相关的。
各种意外的原因，上会的态度、陈述、现场表现方面。
否决案例：某山东公司董事长，第二天要上会了，本准备头天去的，美国来了大客户，没去成，副董事长去的。否了。上会陈述的确很重要，一点不夸张，十几亿交给你，董事长都不来，委员放心吗？
  否决案例：在会陈述时，委员问，银行不是不能做实业了吗，你这个公司怎么还有银行作股东啊？董事长答不上来。（其实已经清理了，只是过户手续未办完，但上会前准备不充分）否了。（这个否得太冤，公司不甘心啊，请求复议，会里也滑头，请委员对是否复议做个表决吧，委员投票不同意复议，得。搁这里了。）

否决案例：在会陈述时，委员问，你和外国公司搞合资的公司不错啊，这个外国公司的披露得不多，能否再披露详尽一些。董事长说大了，没问题，它的详细情况我们完全掌握。会上是过了，会后要求补充披露这家跨国公司的全球子公司的财务情况，晕了，外国人没义务配合你啊。又搁这里了。过会了还发不了哪。  
否决案例：公司做变压器的，为什么上年末存货突然增加这么大啊，而且是产成品为主（其实是以单定产的，订单增加了呗，有些数据解释就行），董事长不太清楚，董秘口头不利落，越讲越有问题，否了。  
否决案例：某公司董事长，按发审委的话说，口才好啊，北京人，天文地理，国内国际，一个问题可以讲到没边没际。否了。委员们认为，这位可当政治家，不适合搞企业。不放心。
提示：基本面是一方面，但上会陈述也很重要，委员们三天看一个材料，如果企业基本面属于可过可不过的，真的是，一念之间。所以，一定要做好上会的准备工作。

附录 供大家参考：
沪士电子的否决原因，春晖网吧上有，我比较认同其上的分析，大家可以看一下。 三全食品的，可能与福利企业有关？  云南绿大地的，LH做的，否决原因未知，据说是税收优惠折股了，还是其他，不确定。  江苏宏达的，原因不明。  去年的河北房地产的，据说与项目提前建设后信息披露不实有关，当然也与其处于房地产调控范围内有关，二线城市的二线房企。  北京一家软件公司，北京一家通信公司，相继被否。原因待查。据说后面一家与法人治理有关，重大人事变动，核心技术控制在股东手中，有未来以此控制上市公司来套现之嫌疑。

hankery

这些资料都很好，受益匪浅。

tangxin

非常好的资料 赞楼主

wing97568

太赞了，楼主怎么能对这些案例了解得这么详细，好像你就是发审委的委员一样，呵呵！

宁静致远

太赞了，楼主怎么能对这些案例了解得这么详细，好像你就是发审委的委员一样，呵呵！

nathan

感谢分享！:handshake :handshake

hyp188

非常好的资料，而且非常实用，谢谢！