华金证券--传媒行业:商誉减值风险释放,子板块分化下,游戏、互联网板块有望率先回暖【行业研究】

研究报告之久

【研究报告内容摘要】
            
                    投资要点
            
                    传媒行业营收增速下行,资产减值损失导致2018年板块业绩大幅下滑:2018年传媒板块营收5,818亿元(+13%),归母净利润-169亿元(-130%),业绩大幅下滑主要系商誉、应收账款等资产减值损失所致。由于收购标的业绩不达预期现象较多,同时证监会对商誉减值计提要求加严,传媒公司2018年末商誉减值计提金额较大。2019年Q1传媒板块营收1,297亿元(+5%),归母净利润114亿元(-24%)。受游戏版号波动、影视公司税收、片酬等政策影响,传媒行业经历强监管的一年,营收增速继续放缓;2019Q1受影视动漫、院线及营销行业业绩拖累,传媒行业归母净利润仍有所下滑。
            
                    影视、院线、营销行业业绩仍承压,游戏、互联网板块有望率先回暖:分子行业看,受政策影响影视行业2019Q1营收、归母净利润同比下滑幅度仍然较大;票房下滑使得院线行业业绩承压;受宏观经济增速下滑以及行业竞争加剧影响,营销板块业绩下滑幅度较大。游戏板块2019Q1营收同比增长15%,环比提升7个百分点,归母净利润同比下降5%,降幅收窄至较小水平,随着游戏版号审批放开且进入常态化,游戏板块业绩有望进一步回暖;互联网板块,互联网+金融标的东方财富、国家互联网标的人民网、新华网业绩增长较快,带动互联网板块2019Q1归母净利润同比增长41%。
            
                    投融资力度略有减弱,经营有望更加稳健:2017年以来,传媒行业呈现出经营性现金流改善、投资性现金净流出收窄、融资性现金净流入减少甚至转负的情况,体现了供给侧改革推动行业去芜存菁略有成效,传媒公司对外投融资力度有所减弱,其经营有望更加稳健。
            
                    继续关注商誉减值风险:2014-2015年,传媒行业并购重组频繁,导致2015年末传媒行业商誉同比增长177%,商誉占总资产的比重由2014年末的7.76%提升6.6个百分点至14.36%。2018年末,由于收购标的业绩不达预期现象较多,同时证监会对商誉减值计提要求加严,传媒公司商誉减值计提金额较大,2018年计提商誉减值损失约435亿元。截至2018年末,传媒公司商誉总额1,274亿元(-15%),占总资产的比重仍有13.05%,仍需继续关注商誉减值风险,尤其是商誉占总资产比重较高的游戏、院线、营销、影视动漫板块。
            
                    投资建议:1.首推估值低位业绩确定的游戏龙头:根据目前国产游戏的审批节奏,预计全年游戏审批数量约3,000-4,000款,总量控制趋势下,游戏产品长线精品化运营的重要性凸显,内容商继续向头部集中。另外,未来5G商用将破除云游戏传输速度、云储存瓶颈,降低用户进入成本,具备核心研发和运营能力的大厂有望产出更多爆款产品。我们推荐【游族网络】【星辉娱乐】【完美世界】【三
            
                    七互娱】等重点公司,海外建议关注【腾讯控股】和【网易】。2.供给侧改革引导下,行业资源重新配置带来的投资机会:2017-2018年影视行经历一轮供给侧改革,加速了中小公司的出清,供需向上拐点有望出现,建议关注内容制作龙头【华策影视】【光线传媒】,海外建议关注【阅文集团】。院线行业:我们预计2019年全国票房大盘增速约在5%-10%之间,票房低速增长背景下,影院加速出清,单银幕产出拐点有望出现,有利于提振院线公司盈利水平,建议关注院线龙头【万达电影】,以及受益于进口片单的【中国电影】。3.国家互联网趋势催生新需求:全媒体融合趋势下,官媒承担的社会责任角色进一步凸显,其业务增量可能来源于知识产权付费、内容监测及审核以及平台价值变现等多个渠道。建议继续关注相关标的:【人民网】【新华网】【宣亚国际】【光一科技】。
            
                    风险提示:政策风险、影视/游戏项目进度不及预期、商誉价值/应收账款坏账风险、竞争加剧风险、宏观经济风险、市场大幅波动风险。
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