国信证券--百货行业深度：百货何以不“惑”，唯有变革提效【行业研究】

研究报告之久

【研究报告内容摘要】
            
                    百货板块的投资机遇怎么抓：短看主题催化，长看龙头经营复盘板块10年表现来看，受宏观经济波动，居民消费习惯变迁等影响，百货板块基本面整体处于下行趋势，行业整体难有内生成长逻辑，因而其行情机遇往往来自于主题性投资机会，包括与其开拓新兴渠道相关的免税和新零售主题，以及与企业效率提升相关的国改主题等，通过打开新成长想象空间，提振板块估值。但最终的基本面兑现过程中，板块内部依旧分化明显，其中龙头公司凭借较强运营和转型执行力，仍能穿越周期实现业务扩张和经营提效。
            
                    百货渠道价值尚存，转型升级可实现降本增效百货整体来看仍然是重要消费渠道，当前正利用商品集中可触达、消费场景多元丰富的优势，通过全渠道购物体验吸引着一部分高价值顾客，全国商场客流指数从2016Q1的98.4上升至了2019Q3的115.2。长期来看，龙头百货公司首先需要具备市场化的运营思维理念，良性灵活的运营管理机制，重点通过数字化转型，强化选址定位、招商运营、消费者服务三大核心环节的经营能力；适时强化自营和完善业态布局，从而有效提升经营和盈利水平。
            
                    免税主题提振板块情绪，消费回流为大势所趋从当前的主题性投资机遇来看，市内免税有望为百货企业打开新空间。当前国人近70%的免税消费在境外完成，我们通过假设测算，未来各出入境地区免税销售成长空间广阔，若国人离境市内免税店政策正式落地，有助于国内出入境免税市场的有效扩容，其中地方国资百货龙头凭借前期积累的供应链管理优势，优质地段网点的布局，品牌商的合作基础等，形成较强的中高端零售运营实力，未来不排除通过合作等方式，共同分享免税市场大蛋糕。
            
                    投资建议：估值局部泡沫，部分龙头仍有修复空间目期板块在前期受免税主题催化估值迅速回升后情绪已趋于平缓，而板块整体基本面正在稳步复苏，部分治理能力优质的龙头公司估值仍处历史低位，且免税政策若有实质落地也将带来二次主题性机会。从长期提效方面，具备底层基础设施“云”化、前端触点数字化和互联网运营思维的企业更具优势，推荐积极推进数字化转型的天虹股份和已开启国企改革、战略股东具新零售经营优势的重庆百货。同时，从主题机遇方面，建议关注已获免税经营资质的王府井，以及地处武汉预期有望受益重点政策帮扶的鄂武商，和身处全国消费重镇上海的百联股份等。
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