国信证券--商业地产行业专题报告（一）：消费繁荣，商业不息【行业研究】

研究报告之久

【研究报告内容摘要】
            
                    商业地产：“双循环”格局下重要的居民消费载体。
            
                    商业地产是居民进行消费活动的主要场所。在“双循环”背景下，消费的繁荣会带来商业地产的繁荣。据此，我们推出商业地产行业系列报告，旨在挖掘价值被低估的房地产投资标的。本篇为系列报告的首篇，主要介绍商业地产行业的基本特征、发展现状和空间前景。
            
                    商业地产收入模式：相比住宅地产具备更强的持续经营属性。
            
                    相比住宅地产的“一锤子买卖”，商业地产的持有物业能持续收取租金，租金收入水平由租金单价和空置率决定。与住宅地产锚定购房者的单维思路不同，商业地产要双向服务商户和顾客，通过吸引更大客流进场消费、提升商户承租能力以收取更高租金，对运营能力要求更高。
            
                    成熟市场发展经验：转型抗周期、低风险、高利润率的商业地产。
            
                    参考发达地区房企的发展路径，证实商业地产能获得更稳定的收入和更高的资本市场认可度。美国、日本、香港房企均经历过行业下行带来的经营危机，少数房企接受低利润低估值、踏实走专业开发路线，而更多房企谋求转型，通过提升运营收入平滑房产销售收入的波动。
            
                    中国商业地产正解决“结构性过剩”，体量、收入仍有增量空间。
            
                    中国商业地产历史开发量较大，但这种过剩是结构性的。随着房企开发商业地产的模式从销售转向自持，运营主体从沿街铺向百货商超再向购物中心变迁，低效参与者逐步被淘汰，行业更有序高效。目前，购物中心仍有增量发展空间，尤其在华东地区和三四线城市。预期未来五年总建筑面积和总运营收入的年复合增速分别为7%和10%，到2024年总建筑面积达7.5亿㎡，运营总收入达2789亿元。
            
                    “住宅+商业”战略渐趋主流，三大模式助力房企争先。
            
                    内资房企相比外部房企对内地消费市场的信心更足、投资更大，已占得全国购物中心领域重要席位。诸多头部房企的战略表述将商业地产置于相当核心的地位，产品线和布局目标积极明确，新开业购物中心所属房企的集中度进一步提升。中国房企开发购物中心的三大模式分别为现金流滚资产、开发优资产和存量更新，三者具有迥异的要素特点，与典型房企不同的拓展速度相匹配。
            
                    投资建议。
            
                    在“双循环”格局下，商业地产随整体消费持续繁荣；当前商业地产“结构性过剩”，购物中心仍有增量空间；参与者优胜劣汰，具备规模、管理优势的房企加大投资，行业集中度显著提升。视商业地产为第二增长曲线的房企借助可持续的持有运营收入更能跨越周期、良性发展。建议关注A 股新城控股和大悦城，以及H 股龙湖集团和华润置地。
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