海通董事长关于融资制度的看法（写在连续被否之后）

ww1883 · 发表于 2007-12-17 20:25:43

<SPAN style="FONT-SIZE: 17.5pt; COLOR: black; FONT-FAMILY: 黑体; mso-bidi-font-size: 12.0pt; mso-hansi-font-family: 宋体; mso-bidi-font-family: 宋体; mso-ansi-language: EN-US; mso-fareast-language: ZH-CN; mso-bidi-language: AR-SA">有效供给不足仍是当前资本市场的主要矛盾
<SPAN style="FONT-SIZE: 17.5pt; COLOR: black; FONT-FAMILY: 黑体; mso-bidi-font-size: 12.0pt; mso-hansi-font-family: 宋体; mso-bidi-font-family: 宋体; mso-ansi-language: EN-US; mso-fareast-language: ZH-CN; mso-bidi-language: AR-SA"> 
<SPAN style="FONT-SIZE: 17.5pt; COLOR: black; FONT-FAMILY: 黑体; mso-bidi-font-size: 12.0pt; mso-hansi-font-family: 宋体; mso-bidi-font-family: 宋体; mso-ansi-language: EN-US; mso-fareast-language: ZH-CN; mso-bidi-language: AR-SA">王开国（海通证券股份有限公司董事长）
<SPAN style="FONT-SIZE: 17.5pt; COLOR: black; FONT-FAMILY: 黑体; mso-bidi-font-size: 12.0pt; mso-hansi-font-family: 宋体; mso-bidi-font-family: 宋体; mso-ansi-language: EN-US; mso-fareast-language: ZH-CN; mso-bidi-language: AR-SA"> <SPAN style="FONT-SIZE: 17.5pt; COLOR: black; FONT-FAMILY: 黑体; mso-bidi-font-size: 12.0pt; mso-hansi-font-family: 宋体; mso-bidi-font-family: 宋体; mso-ansi-language: EN-US; mso-fareast-language: ZH-CN; mso-bidi-language: AR-SA">
 随着股权分置改革的基本完成，长期制约中国资本市场发展的制度性障碍得以消除，为中国资本市场的进一步市场化改革和对外开放打开了空间。然而，中国资本市场仍未摆脱过度投机、对政策依赖较大、脆弱的宿命。最具有说服力的是，中国A股上市公司目前每年创造的利润约为4000亿元，其中无限制的流通股东享有其中的不到1400亿元，以240个交易日计算，平均每个交易日不到7亿元；而按照日均交易量2000亿元，以1.5％。的交易佣金和3％。的印花税计算，平均每个交易日的交易成本约为18亿元，全年240个交易日的交易费用为4320亿元，远远超过上市公司给无限制流通股东创造的利润，甚至超过上市公司给全部股东创造的利润。过度的投机使得资本市场对投资者而言成为一个价值毁灭场所，这是无法持续的。单就印花税而言，它只是增加了买卖的交易成本，对市场本身的内在价值其实是没有影响的，然而不久前的印花税提高，却引发了市场的大幅调整，这也从一个侧面反映出市场的脆弱性、不合理性以及对政策的依赖性。ffice<IMG alt=:o src="http://images.5d6d.com/dz60/smilies/default/shocked.gif" border=0 smilieid="6">ffice" /><?xml:namespace prefix = o ns = "urn:schemas-microsoft-com<img src=" /><o:p></o:p>
<SPAN style="FONT-SIZE: 17.5pt; COLOR: black; FONT-FAMILY: 黑体; mso-bidi-font-size: 12.0pt; mso-hansi-font-family: 宋体; mso-bidi-font-family: 宋体; mso-ansi-language: EN-US; mso-fareast-language: ZH-CN; mso-bidi-language: AR-SA"> <SPAN style="FONT-SIZE: 17.5pt; COLOR: black; FONT-FAMILY: 黑体; mso-bidi-font-size: 12.0pt; mso-hansi-font-family: 宋体; mso-bidi-font-family: 宋体; mso-ansi-language: EN-US; mso-fareast-language: ZH-CN; mso-bidi-language: AR-SA">
 有人认为，造成上述现象的原因是流动性过剩。其实，流动性过剩本身不是坏事，它为经济和市场的发展提供了廉价的资金，只要供给和流动性配合得当，就可以充分利用流动性过剩的良机，快速扩大市场规模，实现资本市场的快速发展。只有当供给不足，不能消化过剩的流动性时，流动性才成为问题。
 
 也有人将市场的过度投机归罪于投资者不成熟。其实，也不能说投资者不理性。由于投资品的供给不足，投资者并没有更多的投资机会，有限的投资品种买了就涨，这恰恰说明投资者的行为是理性的，不投资反而不理性。投资者的投资热情还是应该鼓励的，正是他们壮大了资本市场，并为企业和经济发展提供了资金支持。问题的关键是要有有效的供给配合，给投资者提供更多的选择机会，更多物有所值的投资品种。<o:p></o:p>
　　
 还有人认为，造成上述现象的原因是内幕交易和市场操纵等违法违规行。内幕交易和市场操纵等固然造成了市场的投机与不正常，需要加以严厉打击，但这仅仅是治标的方法。问题的根源还是在于供给不足，为内幕交易和市场操纵的存在创造了生存的土壤。<o:p></o:p>
　　
 最近出台的一系列政策，例如加息、印花税调整、QDII、投资者教育、加强对内幕交易和市场操纵的监管，无一不是从需求角度进行管理，试图对需求进行限制、引导或分流。如果有效供给不足，单纯的需求管理将是无效或效果不佳的。只有在需求管理和供给管理的有效配合下，政策才能发挥合力作用。
 
<SPAN style="FONT-SIZE: 17.5pt; COLOR: black; FONT-FAMILY: 黑体; mso-bidi-font-size: 12.0pt; mso-hansi-font-family: 宋体; mso-bidi-font-family: 宋体; mso-ansi-language: EN-US; mso-fareast-language: ZH-CN; mso-bidi-language: AR-SA">对融资过度监管导致<SPAN style="FONT-SIZE: 17.5pt; COLOR: black; FONT-FAMILY: 黑体; mso-bidi-font-size: 12.0pt; mso-hansi-font-family: 宋体; mso-bidi-font-family: 宋体; mso-ansi-language: EN-US; mso-fareast-language: ZH-CN; mso-bidi-language: AR-SA">有效供给不足<SPAN style="FONT-SIZE: 17.5pt; COLOR: black; FONT-FAMILY: 黑体; mso-bidi-font-size: 12.0pt; mso-hansi-font-family: 宋体; mso-bidi-font-family: 宋体; mso-ansi-language: EN-US; mso-fareast-language: ZH-CN; mso-bidi-language: AR-SA">
 对融资的过度管制客观上形成了对供给的外生性限制，使供给脱离了企业经营和市场交易的内在需要，不能随需求的变化而灵活变动，导致了市场有效供给的不足。 <o:p></o:p>
　　
 还有另外一个重要因素导致了市场的有效供给不足，那就是中国目前特殊的国有资产管理体制。股权分置改革完成后，所有股份变成可流通，当股价远高于其内在价值时，所有股东都应当有动力卖出股份，增加市场供给，然而，由于中国资本市场国有股份仍占多数，国有股的买卖仍受到严格的管制，特别是国有股份的所有者处于虚置状态，无法对市场做出快速的反应，这也导致市场的有效供给不足。<o:p></o:p>
　　
 当前，我国对融资在形式上主要采取核准制。相对于审批制，核准制已经向市场化迈进了一大步，然而由于中国的特殊国情，核准制在操作上仍成为一种变相的审批制，主要表现在：<o:p></o:p>
　　第一，审批程序复杂、环节多、审核时间过长。在两年之前，一个公司如果想上市，从改制到辅导、再到材料申报、证监会审核、完成上市，往往需要两到三年时间。2006年，新的IPO管理办法和再融资管理办法出台后，取消了辅导期需满一年、两次融资之间要间隔一个完整的会计年度的限制，缩短了上市融资时间，但整个上市过程仍需要历经递交申请文件、证监会受理、证监会与公司见面会、材料预审、出反馈意见、回复反馈意见、证监会发审会、会后封卷、挂牌上市等十余个环节，花费时间在1年左右（那些被莫须有理由否决的企业，其上市所耗费的时间和精力更是成倍增长）。作为对比，香港、新加坡等地从递交申请材料到上市只需3个多月。<o:p></o:p>
　　第二，发行申请材料过多，导致审核效率不高。发行申请材料范围极为广泛，既包括企业自身的各种申报材料，也包括政府部门、主承销商及其他专业性中介机构依法出具的文书，还包括地方政府或中央部委的相关意见等，整个上报证监会的全套申请材料通常都有3－5本，每本差不多ffice:smarttags" /><?xml:namespace prefix = st1 ns = "urn:schemas-microsoft-com<img src=" /><st1:chmetcnv w:st="on" UnitName="厘米" SourceValue="10" HasSpace="False" Negative="False" NumberType="1" TCSC="0">10厘米</st1:chmetcnv>厚，而在国外一些实行注册制的国家，上市申请文件主要只有招股书和财务审计报告。<o:p></o:p>
　　第三，发行标准过严，并且多变。除了《公司法》、《证券法》明确规定的发行标准和上市标准外，证监会还规定了关于融资的其他条件，并在内部掌握了一些关于融资的政策、条件和标准。更关键的是，以上市政策形式出现的“证监会规定的其他条件”往往出现较多、较大的变化，如在信息披露规则等问题上，或是出现反复，或是变动过于频繁，或是一直不能明朗，使企业无所适从。发行标准的多变，使得企业融资面临较大不确定性，即使情况基本相同的公司，在不同阶段也可能会得到完全不同的结果。<o:p></o:p>
　　第四，我国发行审核以实质性审核为主，审核的内容多而广，并对企业做出价值判
断，拥有否决权。实质审核的出发点是好的，主要是希望通过这一审核，替市场甄别企业质量的好坏。但好的出发点并不一定会带来好的结果，原因是：（1）这种实质性审核缺乏明确的判断标准，使企业不能形成明确的预期，增加了不确定性，大大降低了审核效率；（2）无论是预审员和发审委员，其能力、时间、信息均是有限的，并不能保证做得更好；（3）预审员和发审委员有权利做出实质性判断，但却不承担相应责任，所有责任由市场和投资者承担，这种权利和义务的不对称，可能会导致判断的草率和武断。例如，当前的审核很大部分内容是对发行人目前的经营状况进行实质性判断，并且这种判断主要通过审阅纸面材料，在短时间内得出，这并不一定能甄别出企业质量的好坏，不能保证其未来的经营业绩，也不能保证其募集资金不改变投向，更不能在改变投向的情况下保证其收益率。作为对比，海外成熟市场主要以形式审核为主，通过强制信息披露、法律诉讼和法律救济，让市场甄别企业好坏。<o:p></o:p>
　　第五，在对融资和并购重组的审核过程中，管得过宽、过细。很多条款和情况本应通过充分披露，交由市场或投资者判断，由市场进行定价，却因为监管机构的不同意见，导致不能通过或者延长审核时间，带来较大交易成本。<o:p></o:p>
　　第六，对融资的监管有时异化成为调控市场行情的工具。政府有时试图通过控制融资的种类、规模等，来调控市场行情，以维护主要市场参与者的利益，或者至少给了市场这样一个错觉。然而，问题在于，政府的判断不一定与市场参与者的利益一致，并且政府往往并没有能力实质性地改变市场行情。<o:p></o:p>
　　
 总之，对融资的过度管制客观上形成了对供给的外生性限制，使供给脱离了企业经营和市场交易的内在需要，不能随需求的变化而灵活变动，导致了市场有效供给的不足，从而造成了我国资本市场的“多重扭曲”：<o:p></o:p>
　　一是扭曲了融资行为，主要表现是：（1）由于上市公司的资本自主权不能得到保障，上市公司融资往往不是从股东利益最大化出发，根据业务需要和市场状况提出融资需求，而是能融多少就融多少，以备不时之需，使得本应慎重的融资行为异化为圈钱行动，导致过度融资。（2）由于企业不能正确地把握上市的成功度、更无法对上市进度做出准确规划，这种高昂的不确定性成本、时间成本和机会成本，导致很多优质企业选择不上市或者去海外上市，造成上市资源流失。（3）由于融资周期较长，往往导致企业拿到所需筹集的资金时，市场环境可能已经发生了很大变化，其筹集资金投向的项目可能已经没有实施意义了，只能变更资金投向，带来较大经营风险。<o:p></o:p>
　　二是扭曲了价格形成机制，限制了“看不见的手”的作用。对融资的过度管制，往往导致市场的有效供给不能根据市场需求进行灵活的变动。在流动性充裕的情况下，过多的钱追逐过少的投资品种，使投资品种的价格逐渐脱离其基本面，容易产生泡沫。泡沫扭曲了市场的价格信号，削弱了市场的资产配置功能，并导致资产价格缺乏基本面支持，容易受其他外在因素（如政策等）的影响，使得市场很脆弱。为了达到市场的暂时“均衡”，只能通过行政方式单方面调节需求（抑制或刺激需求），这又使市场呈现明显的政策市特征。<o:p></o:p>
　　三是扭曲了投资行为。市场有效供给不足使上市公司成为稀缺资源，“壳资源”价值凸显，这给市场参与者一个错误信号，以为上市公司是只“不死鸟”，越是绩差股、
垃圾股，越有可能“麻雀变凤凰”，这使得绩差股、垃圾股容易受到市场追捧，造成投机氛围浓厚。对“壳资源”的炒作，也成为内幕交易和市场操纵的重灾区。更为重要的是，对供给的过度监管和干预，特别是试图将供给与市场行情挂钩的行为，给市场参与者发送了一个错误的信号，觉得政府有意、并且有能力调控市场行情，导致市场参与者将更大的精力用于揣测、评估政府的行为和政策，而不是评估企业的基本面，使市场呈现明显的政策市特征。<o:p></o:p>
　　四是扭曲了并购重组动机。成熟市场的并购重组，一般是围绕改善治理结构、提高管理效率、整合市场（横向或纵向）、资源共享、资源互补等价值创造活动进行。而中国目前的并购重组，绝大部分是围绕壳资源进行的，其主要目的是为了规避对融资的管制，本质上是一种价值的转移，真正创造价值的市场化并购重组少之又少。<o:p></o:p>
　　五是扭曲了中介机构的行为。对融资的过度监管导致融资的成功与否取决于很多企业基本面之外的因素，这会诱使中介机构将较多精力投入到这些不可控的因素上，削弱其甄别能力。同时，由于审核结果的不确定性，使得中介机构倾向于大量上报企业，并与企业合谋有选择地披露信息，以满足监管机构的审核要求。<o:p></o:p>
　　
 值得注意的是，还有另外一个重要因素导致了市场的有效供给不足，那就是中国目前特殊的国有资产管理体制。股权分置改革完成后，所有股份变成可流通，当股价远高于其内在价值时，所有股东都应当有动力卖出股份，增加市场供给，然而，由于中国资本市场国有股份仍占多数，国有股的买卖仍受到严格的管制，特别是国有股份的所有者处于虚置状态，无法对市场做出快速的反应，这也导致市场的有效供
<SPAN style="FONT-SIZE: 17.5pt; COLOR: black; FONT-FAMILY: 黑体; mso-bidi-font-size: 12.0pt; mso-hansi-font-family: 宋体; mso-bidi-font-family: 宋体; mso-ansi-language: EN-US; mso-fareast-language: ZH-CN; mso-bidi-language: AR-SA"> 
<SPAN style="FONT-SIZE: 17.5pt; COLOR: black; FONT-FAMILY: 黑体; mso-bidi-font-size: 12.0pt; mso-hansi-font-family: 宋体; mso-bidi-font-family: 宋体; mso-ansi-language: EN-US; mso-fareast-language: ZH-CN; mso-bidi-language: AR-SA">改革融资制度增加市场有效供给<SPAN style="FONT-SIZE: 17.5pt; COLOR: black; FONT-FAMILY: 黑体; mso-bidi-font-size: 12.0pt; mso-hansi-font-family: 宋体; mso-bidi-font-family: 宋体; mso-ansi-language: EN-US; mso-fareast-language: ZH-CN; mso-bidi-language: AR-SA">
 对融资的过度监管使得融资效率较低，融资成本较高，导致市场的有效供给不足，而市场的有效供给不足，又导致市场供求机制不能有效发挥作用，既扭曲了定价机制和资源配置功能，又扭曲了投融资行为，成为当前资本市场发展的主要矛盾。为此，可以考虑逐步放松管制，改革融资制度，可以考虑的措施包括：精简审批环节、加快审批进程、提高审核效率；发审会逐步由实质性审核过渡到程序性审核，发审会的意见不具备否决权；对部分优质企业、部分融资品种、部分融资方式提供绿色通道，进行注册制试点；还企业资本自主权，使企业能自主决定融资的方向、类型、时机、规模；提供多种融资手段，推出“储架发行”机制、“小额快速再融资”机制；简化对并购重组的审核。 <o:p></o:p>
　　
 （一）改革融资制度的条件已经成熟<o:p></o:p>
　　核准制是我国资本市场从审批制向注册制转变时采用的一种过渡性制度安排。长远来看，中国融资制度的改革目标是逐步确立市场机制对资本市场资源配置的基础性地位，即完全市场化的注册制。随着资本市场的日益发展成熟，融资制度由核准制逐步转变为有选择的注册制已具备较为充分的条件：<o:p></o:p>
　　一是随着股权分置改革的基本完成，上市公司的法人治理结构得到较大完善，股东
价值最大化日益成为上市公司决定融资行为的重要依据。<o:p></o:p>
　　二是相关法律法规逐步完善，监管能力显著增强。<o:p></o:p>
　　三是信息披露制度日益完善，上市公司的信息披露质量得到显著提高。<o:p></o:p>
　　四是市场信心增强，资金充裕，市场容量大幅提升，具备大规模融资的承接能力。<o:p></o:p>
　　五是中介机构的专业能力逐步提升，部分中介机构已经建立了一定的市场声誉。<o:p></o:p>
　　
 （二）改革融资制度的具体措施<o:p></o:p>
　　目前，可以考虑逐步放松管制，采取措施精简审核环节，提高审核的效率，扩大企业融资自主权，使供给能够更快地跟上需求的变化，通过市场机制调节市场平衡。<o:p></o:p>
　　第一，精简审批环节、加快审批进程、提高审核效率。反复的反馈回复是目前的审核程序中耗时最长的环节，发审会的意见则是最无法把握的环节，为此，可以考虑改变发审委员只在最后关头与企业见面，只用四、五天的时间看材料，就对企业做出最终判断的做法，让发审委员提前介入审核进程，与预审员同步审核，并将发审委员的意见一次性同时反馈给企业和中介机构，以节约时间，并给企业和中介机构申诉的机会。<o:p></o:p>
　　第二，发审会逐步由实质性审核过渡到程序性审核。除违法违规情况外，发审会不应具有否决权。资本市场的基本功能就是价格发现和资源配置。因此，企业好坏如何，能否上市，上市后如何定价，本来就是需要市场评判和决定的内容，发审委员和发审会没有必要，也没有能力代替市场做出判断和决定。只要信息披露充分、及时、完整，由千万个投资者和其他参与者共同组成的市场就有能力做出评判和决定，并通过买卖行为为这一决定负责。发审委员和发审会可以从专业角度，提出自己的判断和意见，这些专业意见可以作为重大风险提示，充分披露给市场和投资者，供投资者参考，同时，发行人和中介机构等应对这些专业意见予以明确答复和保证，并明确自己的责任，一并披露给市场和投资者。所有这些内容，均不构成发行上市的实质障碍，均应交由发行人自己选择，市场自行判断和定价，并由发行人、中介机构和投资者承担相应的责任。<o:p></o:p>
　　第三，改变目前单一的核准制审核制度，考虑对部分优质企业和部分融资品种提供绿色通道，进行注册制试点。具体包括：<o:p></o:p>
　　优质红筹国企、民企、H股企业。这些企业已在境外上市多年，经历了成熟市场较为完善的法律监管和市场机制的锻炼，在公司治理、信息披露、盈利能力方面已经经受住了考验，如果上市所在地与我国签订了合作监管备忘录，我国可以为这些企业的A股上市提供绿色通道，实行注册制，简化发行审核程序，加快优质企业发行A股的速度。<o:p></o:p>
　　特大型优质国企。这些企业具有雄厚的资本实力和较为规范的运作，直接在国资委等政府部门的监督下运营多年，并在某种程度上具有国家信誉保障，可以实行注册制，加快其上市步伐。<o:p></o:p>
　　公司债、可转债和可分离债。不久前，刚刚公布了公司债的征求意见稿。公司债市
场的启动，相对于企业债市场是一大进步。公司债、可转债、可分离债这类债务性融资对公司管理层或股东形成了还本付息的硬约束，这一约束机制决定了债务性的融资行为本身会相当审慎。因此，对债务性融资的监管就可适当放松，可以采取有条件的注册制，即满足一定的财务条件和信息披露义务，就可采取注册制。<o:p></o:p>
　　配股。随着股权分置改革的完成，各类股东之间的利益已经趋于一致。配股作为股东等比例追加投资的一种方式，对所有股东都是公平的，只要经过董事会、股东大会同意，并满足信息披露义务，配股的时机、价格、规模、用途等因素无需受到任何管制，应由公司自行决定，实行注册制。特别是大股东以现金全额参与配股的情形，应首先采取注册制。<o:p></o:p>
　　增发。增发引入了新的股东，涉及到新老股东的利益平衡问题，增发价格过高，对新股东不公平，增发价格过低，又损害老股东利益。只要上市公司信息披露充分、及时、完整，使新股东能正确评估增发价格的合理性，同时，又通过一定的程序和竞价机制，确保增发价格的确定是公平的，没有损害老股东的利益，增发就应该实行注册制。因此，在增发的审核过程中，监管机构应着重审核信息披露的充分、及时、完整以及定价机制是否公开、公平、公正。特别是对非公开发行而言，股份仅向特定机构投资者发行，特定机构投资者有能力对增发的风险收益进行评估，再加上特定机构投资者要拿出真金白银去认购股份，特定机构投资者要比监管机构或发审会更有动力去做好评估和判断。监管机构唯一要做的是制定一套竞价规则，确保最后的增发价格是公平合理的即可。<o:p></o:p>
　　第四，还上市公司资本自主权，允许上市公司根据市场状况和自身发展需要，自主决定融资的方向（融资或是反向融资）、类型、规模、时机、价格、用途等。在成熟资本市场和治理结构良好的上市公司，董事会和高管层的一个很重要的工作是以股东利益最大化为出发点，根据市场状况进行资本结构优化，力图使公司的加权资本成本最小化，并不断寻求和投资超过公司资本成本的项目，以增加股东价值。例如，在股价高估、股权资金成本较小时，上市公司能方便地进行股本融资，回购债券或者归还贷款，用低成本的股权资本替代债务资本，优化资本结构，使资金成本最小化。在股价低估、股权资金成本较高时，上市公司能方便地通过未分配利润或发行债券等筹资回购公司股份，优化资本结构，提升内在价值，稳定股价。当上市公司发现高回报的项目时，公司能方便地通过发行股份或债券筹集资金，追加投资；当上市公司缺乏有吸引力的投资项目时，上市公司会通过分红或回购股份或债券，将资本归还给股东或债权人。目前，中国上市公司的资本自主权还受到很多限制和管制，但现实是上市公司的情况千差万别，监管机构无法代替千万个上市公司去做融资决策。中国应当借鉴成熟资本市场的做法，对治理结构良好的上市公司，将资本自主权归还给上市公司。上市公司拥有资本自主权还有更深远的意义，它可以以市场化的方式从供给方面进行调节，使市场的供需更快达到平衡，优化市场的价格发现功能和资源配置功能。<o:p></o:p>
　　第五，为上市公司提供多种融资手段，尽快推出“储架发行”机制、“小额快速再融资”机制。“储架发行”机制通过“单次核准、分次发行”的方式，可以使上市公司一方面根据项目进展以及市场机会，随时通过资本市场再融资，从而专心于行业发展；另一方面可以有效抑制资金闲置等问题，提高募集资金的使用效率。而“小额快速再融资”机制的要点在于，对于某一规模之下的再融资发行，可采用小额公开发行和小额不公开发行两种形式。前者须向监管机构提出发行申请，但能够简化报批材料、手续及流
程，只要监管部门无异议，一个月后该许可自动生效；后者无需事先申请，只需事后备案，但认购对象只能是机构投资者。上市公司通过这两种机制，可以根据市场状况与自身经营的需要，随时、快速地从市场融资，不但可以满足自身发展需要，还可有效地平抑市场波动。<o:p></o:p>
　　第六，简化对整体上市、重大资产收购、换股合并等并购重组的审核。整体上市、重大资产收购、换股合并等并购重组行为的目的是借助上市公司这个平台，将业务或资产的上市。在当前对上市的管制无法过快放松的现实条件下，对这类并购重组应简化审核，主要进行程序性审核，只要程序合法合规，都应予以核准。至于具体的并购重组条款，只要进行了充分的披露，中介机构也发表了专业看法，应交由市场和投资者评估、判断和决定，由市场定价，并通过诉讼提供事后的法律救济。<o:p></o:p>
　　第七，尽快推出和完善多层次资本市场体系，特别是创业板和柜台交易市场，使得不同质量和风险的企业，均有其对应的市场，均能形成其市场价格。<o:p></o:p>
　　
 （三）改革融资制度的配套措施<o:p></o:p>
　　在管制放松时，必须有相应的配套措施填补管制放松所产生的空白，这些措施包括：<o:p></o:p>
　　一是进一步强化信息披露制度，加强信息披露的充分、及时和完整，特别是要明确信息披露的责任和义务，加强对虚假陈述、内幕交易、市场操纵等的查处。<o:p></o:p>
　　二是要明确和完善法律救济的制度与程序，使虚假陈述的受害者能通过民事诉讼减少甚至挽回损失，而使虚假陈述的实施者承担相应的民事和刑事责任。<o:p></o:p>
　　三是要加强投资者教育，建立买者自负的投资文化，使投资者能理性评估上市公司披露的信息。<o:p></o:p>
　　四是改革国有资产管理体制，以国有资产市场价值最大化为国有资产的经营目标。<o:p></o:p>
　　
 总之，对融资的过度监管使得融资效率较低，融资成本较高，导致市场的有效供给不足，而市场的有效供给不足，又导致市场供求机制不能有效发挥作用，既扭曲了定价机制和资源配置功能，又扭曲了投融资行为，成为当前资本市场发展的主要矛盾。为此，可以考虑逐步放松管制，改革融资制度，可以考虑的措施包括：精简审批环节、加快审批进程、提高审核效率；发审会逐步由实质性审核过渡到程序性审核，发审会的意见不具备否决权；对部分优质企业、部分融资品种、部分融资方式提供绿色通道，进行注册制试点；还企业资本自主权，使企业能自主决定融资的方向、类型、时机、规模；提供多种融资手段，推出“储架发行”机制、“小额快速再融资”机制；简化对并购重组的审核。当前，对融资制度改革的时机已经成熟，但在改革过程中，要特别重视配套的信息披露制度以及民事赔偿制度。<o:p></o:p>

xiaozhuman · 发表于 2008-1-29 09:11:43

谈到了几个实质性问题，也是证监会的命门所在。

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