借壳及重组案例小笔记，求交流及批斗式评论~~~

finantree

中服借壳的项目有一个反馈问题是：

问题4：请独立财务顾问和律师对前述转让是否符合中国证监会《<首次公开发行股票并上市管理办法>第十二条发行人最近3年内主营业务没有发生重大变化的适用意见—证券期货法律适用意见第3号》的相关规定进行核查并发表明确意见。

还真是趋同哈~

YSophia

好帅气的帖子，收藏

ruanchao727

获益良多，缓慢消化中

finantree

避免收购资产减值的常见方法，最近一次经历，供讨论。

国内企业A，2011年金价顶点时，按近似1500美元/盎司的价格要约收购非洲一家金矿上市公司B，2013年度金价大幅下跌，境外公司B的主要矿山减值严重，将导致A企业扭盈为亏，冲击巨大。

虽然原就筹划过金价下行风险，但未见及此深度，“铁达尼号的设计是六个船舱进水仍可航行，但它遇上了冰山，六个船舱很快就满了，紧接着就是第七个、第八个...”

A企业的境外财顾就负责收钱避开冰山：在南非或埃及交易所，收一家矿业小壳C，爆炒股价到高位，由壳C向境外公司B发行股份购买资产（减值最严重的一座矿山），估值尽量与11年时持平，交易完成后B对C不控股；未纳入本次交易的其他矿山也参照“近期同类资产交易价格”测试，无减值。

finantree

　　重组和借壳项目从上市部绕道发行部的非公开项目 蔚然成风，实达、菲达和方正证券又做得如此干脆明了，手边一个项目甲方被引得非要凑热闹研究研究。
　　我说，领导，你家持股比例60%多，还是大股东资产注入，研究这个有必要吗？
　　老领导：研究研究怎么了，我都努力跟上资本市场的脚步，你怎么就不爱学习？
　　我习惯反射地说出吕小布的台词：爱过！。。。er，——先锋论坛的老朋友们知道

　　翻了翻法条、新旧案例和最近大伙儿的研究心得，权将向甲方汇报的粗浅所得罗织如下，供讨论批判吧。说到学习，小弟早不复当年之勇矣。

　　一、方案绕道的种种考量
　　大家也总结了很多与方案绕道有关的案例和模式（我们首先看到的亮点是规避实际控制人变更and/or触发借壳）
　　1、少收标的部分股权：顺荣收购三七60%股权而非全部股权等
　　2、部分收购以现金而非股份支付：天瑞收购宇星等
　　3、标的企业控东先行分散持股：天舟收购神奇90%股权（原均由神奇控东持有，交易前转让30%予“他人”）
　　4、大股东先行二级市场增持（可能触发要约）或参与配套融资（若认购后持股比例仍下降则不触发要约，此意图是避免股比大幅下降进而丧失控股地位）：道博

　　以上总总“绕道”或者不“饶道”的附加设计，包括长园、博盈、菲达、实达、大元、天龙、方正和之前的老案例金叶的所谓“绕道”，倒也不尽然是为了规避借壳，拿规避借壳解释各路资本的路径设计，恐怕也是门缝看人了。

finantree

　　二、关于重组、借壳绕道的一些理解　　发行股份购买资产（并配套融资） 和 非公开发行股票募集资金（并以部分募集资金收购资产）都能实现 资产注入、上市公司股份（控股权）收购、上市公司募集（配套）资金 的目的。两者差异主要是两类：（1）前者走上市部，后者走发行部，人为的权力割据、审核差异以及模糊的权力界限（重组办法第2条末款和第42条末款）形成了监管套利的空间（最有名的打九折，其实套利空间远多于此）；（2）源于多种因素的功能差异。

　　（一）审核差异及监管套利

　　１、发行条件的差异：这个大家都会背，不赘述，差异有限。主要的差异在于借壳部分（趋同IPO）。

　　 2、法规明确的条款差异：发行价格（打不打9折）、发行对象（非公发10人，发行股份购买资产200人+配套融资10人）、限售期（非公发董事会确定的投资者就得锁36个月，而发行股份购买资产项目中持有标的已满1年的非控东只锁12个月）、不能配套融资的情形、非公发的补流还贷30%限制等。实务中，配募限制尽可突破（且据当面沟通委员和处长，会日益放开），非公发30%红线的突破难度和成本略高。

　　3、触发借壳和趋同IPO：非公发项目不会触发借壳，而发行股份购买资产项目则会触发借壳且趋同IPO审核（重组办法12条），这也是近期菲达、长园、博盈等“绕道”项目被瞩目的创新之处。

　　4、触发（要约）收购：两者并无明显差异，因为都适用《收购管理办法》，股权比例出现监管情况，信披、承诺和要约及豁免方面基本一致。

　　5、标的资产评估：非公发项目未要求以两种方法评估并印证，发行股份购买资产项目要求至少两种方法验证。

　　6、盈利预测：非公发项目以收益法评估定价的，应提供标的资产盈利预测（近期也有其他方法项目被要求提供），未强制要求提供上市公司盈利预测。发行股份购买资产项目应提供标的资产盈利预测，资产规模超70%的还应提供上市公司盈利预测。

　　7、利润对赌：非公发项目未强制要求提供利润对赌（近期有项目被利润对赌），发行股份购买资产项目中收益法评估定价的，应提供利润对赌，其他方法评估定价的可不提供（也有其他方法项目被要求提供）。

　　8、破产重组定价：目前来看，非公发购买资产仍不适用破产重组定价。

　　（二）功能差异

　　１、嵌套资产置换：非公发购买资产不能同时实施上市公司资产出售、以股份支付净额。资产出售单独操作，若其出发重大标准，还得另走上市部的重组程序。

　　2、实施换股：非公发购买资产，难走换股程序，当然，也可以先现金收购了第二部做吸并呗。






补充内容 (2014-6-15 20:15):
可能还有一个税的问题，绕道发行部拿现金转一圈，未必就能适用59号文了。当然，现在金桥、京东方模式全放开以后，发行部也可以资产直接认购了，59号文也就没有障碍了。

finantree

@于是之 少年燃起夜灯，翻开泛黄的书卷，画皮便乘着月光如约而至 。

finantree

三、重组项目绕道发行部——老方式

重组项目绕道发行部的情形早已有之：非公发募投收购资产始终存在审核差异和监管套利；大股东可能想要钱，又想占9折的便宜（过钱的资金成本基本也就够了，估值稍微抬抬手，还有赚的）。

1、向大股东募集资金，（部分）募投收购大股东子、孙、孙孙公司的资产，或者反过来。这种简单粗暴的方式很快就不灵光了，但是直到10、11年还有上市公司这么出预案。。。

2、向大股东定增，募投全部补流，大股东怎么都是锁三年——没差，募资补流后半年或一年，以现金购买大股东资产。适用条件有三：一、大股东想要钱，而上市公司没钱；二、资产注入不着急，能等这半年、一年（当年大股东定增又不带募投，发行部审核很快，而上市部审核周期很长，所以也未见得就要多等多久）；三、标的资产占比不超50%，即不触发重组。在后一个环节时候，该吸并、资产置换，也就畅通无阻了。现在也有人猜测长园扭脸就拿募资买创东方的资产了。

3、向大股东和其他对象非公发募集资金，（部分）募投收购大股东所持资产。和其他同事一直有个印象，从前说的是两个50%——可以全部募投收购大股东资产，但大股东认购不能超过50%；也可以全部向大股东募资，但用于收购大股东资产的不能超过50%。但谁也找不到这个说法的出处了。其实直到现在的博盈，预案里也是分析这两个比例。现在重组办法有了第12条，非公发预案一般还要说明是否触发实控人变更。

finantree

finantree 发表于 2012-3-31 11:51
st远东实业换股吸收合并四川永祥股份

st远东向四川永祥43名股东发行股份，换股吸收合并永祥股份。通威集 ...

　　当年看案例、写帖子、和熟稔TW系的同学聊天，有一个好奇，为什么不把永祥注入已有的壳子438呢？或者说，为什么曾经尝试注入了438又剥出来，剥出来又单体上市呢？如果早年间注入438真的做成了，今天会是怎样？暴露在镁光灯下的永祥还能这么闷声大发展吗？
　　最理性的分析是：两个完全独立的产业，要分别获得长远发展、做到龙头，恐怕需要各自的资本运作平台，混在一起首先不伦不类，其次相互制约。但在真实的商业世界，产业运营和资本运作又都复杂得多，时势不同，就有分分合合进进出出。中铝、云化、有研都是如此。

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　　13年下半年，通威集团收购赛维的合肥工厂，部分回答了当时的问题——为什么（在当时）不注入已有的壳子438？但是，另一个伪命题更突出了——如果当时注入了438，或者当时借壳成功了，今天会是怎样？

　　关于通威集团硅业战略的一些新闻和分析：尽管刘汉元在自己已经非常熟悉的水产饲料行业游刃有余，但再往大规模发展的空间已经非常有限。自2004年开始，他便思考着应该选择什么样的行业来进行跨业经营（这就又是另一个话题了，通威集团也有地产业务嘛，而且，还有，呵呵呵……438的年收入130多亿，资产总盘子才40亿~~~）。终于，在审时度势、通盘考虑后，刘汉元在2006年瞄准了多晶硅行业，从此便走上一发不可收拾且大手笔打造通威新能源格局的道路。
　　刘汉元：“合肥赛维工厂具备2GW的电池片产能（刘汉元计划提高至5GW）和500MW的组件产能（媒体说在合肥还有1000亩地和相关配套），是目前世界范围内单厂规模最大的电池片厂之一。同时也拥有行业内比较先进和主流的设备，生产出来的电池片和组件处于同类产品的中上水平”，“在行业低潮时期加快并购，比自己单纯地去新增产能更有利于行业的健康发展，消除产能过剩。”
　　刘汉元致力于构建从硅料、硅片、电池片到太阳能组件，及太阳能光伏发电以及光热一体化产品研发、推广与应用的一条完整的光伏产业链条，刘汉元认为适当的产业链相互支撑，有助于企业健康稳定发展，但前提是“相关环节环环相扣，并在可控范围内”。在乐山，通威建有硅料基地、在成都双流布局了硅片生产、在新疆加速启动光伏终端市场（11年与政府签署框架协议435亿元新疆“光伏一体化项目”，包括5万吨光伏级多晶硅项目、3GW光伏硅片、5座各35万千瓦火力发电机组；在四川理塘、甘肃金昌、内蒙乌海推进电站项目；光伏产业链上的电池片之前一直是个空白。

　　关于本次竞标收购的一些新闻：2013年4月，江西赛维将合肥赛维LDK以1.2亿元卖给合肥高新区国企——合肥高新区社会化服务公司；8月高新服务不堪重负，以3.3亿元挂牌出售合肥赛维，《评估报告》显示合肥赛维资产31.1亿元，负债28.3亿元，最终评估价值为3.26亿元，招标要求接盘方2012年度经审计资产不低于100亿元，资产负债率不高于70%，营业收入不低于200亿元或太阳能光伏产品主营业务收入不低于60亿元；9月通威集团以8.7亿元接盘。
　　当时还有晶澳、中节能、天合光能参与竞标。在与合肥市政府的谈判中，通威仍提出要求政府对合肥赛维相关的银行债务进行贴息补偿，从而减轻通威接盘后的财务压力。

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　　拭目以待通威集团对新光硅业和其他低谷硅业的并购和整合，以及后续的资本运作。

苍猊

感谢楼主，谢谢分享