广发证券--证券Ⅱ行业:自营与经纪表现良好,贝塔属性一览无余【行业研究】

研究报告之久

【研究报告内容摘要】
            
                    业绩:自营业务大放异彩,推动上市券商归母净利润同比增长86.6%
            
                    2019年一季度证券行业板块压制因素明显缓和,两市交投回暖。各项业务中,经纪、自营、投行、利息业务净收入均出现不同程度的上升,资管业务收入有所下降,其中自营收入大幅提升,助推券商营收增长。从2019Q1上市券商经营数据来看,35家上市券商合计实现归母净利润378亿元,同比增长86.6%。我们对利润表进行重构后,根据2019Q1综合收益变动的归因分析,正面影响较大的主要为自营收入增长,产生94%的正向影响,负面影响较大的为资管业务收入变动,对业绩产生2%的负向影响。
            
                    行业格局:行业集中度略有回落,中小券商β属性更强
            
                    行业集中度高:2019年一季度35家上市券商中,营业收入前三名的证券公司占35家上市券商营收合计的27.97%,前五名占比41.22%,均有所回落。受益于市场回暖,中小型券商归母净利润提升幅度更大,ROE排名靠前。总体来看,行业仍呈现业绩分化显著趋势。业务结构均衡、综合实力占优的龙头券商和优势业务突出的成长型券商业绩表现更佳;业务模式传统、通道业务占比较高的券商在竞争中处于劣势。
            
                    收入结构:自营收入贡献大幅提升,经纪、投行贡献缩水
            
                    2019年一季度,证券行业分业务收入居于前三的依次为自营、经纪和资本中介,占总营收的比重分别为44%、19%和9%。其中,除自营收入外,其他业务收入贡献均呈现不同程度的下滑,主要归于2019年以来两市回暖,自营收入贡献度显著增长,较2018年同期提升17个百分点,其他业务除资管外虽都有增长但涨幅不及自营。各板块具体而言:1)经纪:行业竞争激烈,整体收入稳定增长,但佣金率仍处于下行状态;2)自营:整体收入大幅提升,强力助推总营收;3)资本中介:市场回暖下信用业务规模增长;4)资管:规模缩水,主动管理转型成为大方向;5)投行:股权融资规模持续萎缩,环比收入下滑明显。
            
                    客户保证金余额大幅增长,为后续交投活跃奠定基础
            
                    2019年一季度35家上市券商客户保证金余额达到1.1万亿元。较2018年末环比增长46.3%,主要归于2019年以来沪深市回暖,投资者情绪高涨,市场成交金额大幅提升,资金流动性强。保证金余额的大幅提升为后市交投活跃奠定基础,2019年市场行情向好。
            
                    投资建议:关注业务创新、收入高弹性的头部券商
            
                    2019年以来市场交投持续向好,宏观政策调整提升流动性,金融供给侧改革下,科创板、衍生品、MOM等创新业务、产品持续推进。证券行业有望通过投行资本化、财富管理等高ROA业务促进券商实现战略发展。建议重点关注:1)受益科创板、衍生品等业务创新的中信证券(A、H)、华泰证券(A、H)等;2)自营高弹性的海通证券(A、H)等;3)经纪业务高弹性的东方财富等。
            
                    风险提示:
            
                    宏观经济下行,可能导致证券公司资产质量承受压力;监管环境持续收紧;金融去杠杆力度加大,市场流动性趋紧,成交金额进一步下滑。
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