中信建投证券--食品饮料行业:白酒仍是确定性最强板块,静待中报业绩催化【行业研究】

研究报告之久

【研究报告内容摘要】
            
                    水井坊收入持续高增长、短期费用投入造成利润季度间波动,股权激励彰显管理层中长期信心。受益于费用投放、新品带动、场景细分等工作带来的中高档酒持续高速增长,公司整体收入维持25%以上快速增长。分区域看,省外增速高于省内,趋势良好。
            
                    利润端毛利率在结构提升后改善显著,同比提升7.5pct,单Q2由于销售费用投入较大,净利润率微增0.08pct。但白酒行业次高端扩容趋势确定、公司在品牌、营销方面稳步推进扩张战略,未来盈利增长的确定性和空间兼备,仍然中长期坚定看好。
            
                    另外,公司7月初公司公布限制性股权激励草案,拟对15名董事、高管和核心技术人员(共计12人,股票总数占比56.59%)等进行限制性股票激励,本次股权激励周期较长,一定程度表达了公司对中长期增长的信心,核心技术人员入股也说明了公司对人才的重视和长期发展的战略重视和布局。百威英博发布中报,其中中国区销量平稳、结构迅速提升,上半年费用压缩明显,利润率显著提升。
            
                    上半年百威中国营业收入同比增长7.4%,其中销量同比微降0.2%、吨价同比提升+7.6%;另外利润端,EBITDA同比增长22%。细看产品结构:超高端(科罗娜、福佳白)实现双位数增长、百威系列中个位数增长、CORE+(哈尔滨)受益于core/value的向上升级增长强劲、电商双位数增长。公司在盈利提升方面表现出色,EBITDA利润率提升4.8%至≈40%,主要受益于结构高端化持续推进、成本控制和营销费用压缩(costdisplineandthephasingofsalesandmarketinginitiatives)。类比同业,2018年EBITDA利润率(还原后)分别为:华润15.3%、重啤22.3%、青啤10.4%。虽然我们认为应相对理性看待百威中国的利润率高增,继续观察其持续性;但百威中国的结构提升、及其背后折射的行业高端化加速事实仍有助于进一步加强市场信心。同时从同业比较中可确定,其他啤酒企业在合理的经营管理下具备非常强的盈利提升潜力。
            
                    本周高端白酒常规跟踪情况:
            
                    贵州茅台:本周全国范围内批价跳涨100元左右,普遍已经回升在2300元以上。北京经销商报价2310元,上海报价2300元,深圳报价2330-2350元,长沙报价2310元,江苏报价2300元。草根调研了解到,经销商8月配额全部到货,且部分经销商已到9月配额,8月发货量较小,普飞偏低,且经销商惜售心态较强,        价格上涨较多。精品酒、生肖酒价格相对较为稳定,精品普遍批价2700-2800元,猪年茅台酒价格普遍在2400-2600元。
            
                    五粮液:五粮液经销商普遍都按照公司指导价出货,对于不执行公司要求价格出货的经销商,公司会严肃处理,采取减量的措施。目前第八代五粮液北京出货价969元,上海959元,长沙930-940元,江苏930-940元。第七代经销商目前库存低于一个月,第八代公司挺价出货较少。终端烟酒店第七代出货价在950元左右,第八代出货价普遍在980-1000元左右。
            
                    国窖1573:近期国窖1573缩减了经销商渠道费用,费用倾向于品牌和消费者培育,价格有所涨,价格普遍在780元附近,上海批价765元,江苏批价765元,湖南批价780元,五月底开始控货,目前还未有发货,渠道库存1个月左右。
            
                    投资建议:仍然坚定看多白酒板块,仍是确定性最强的子板块,当前茅台29X,五粮液27X,重点推荐贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、水井坊、洋河股份、今世缘;啤酒板块重点推荐重啤、青啤;食品板块推荐海天味业、涪陵榨菜、中炬高新、绝味食品等。
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