中泰证券--化工:周期巡礼之粘胶短纤:周期底部,迎接拐点【行业研究】

研究报告之久

【研究报告内容摘要】
            
                    短期来看,由于部分纱厂无法承担亏损而选择减产,下游需求依旧较为低迷,粘短价格或以低位徘徊为主;而中长期随着新增产能放缓,全球纺服需求逐渐修复,未来粘胶短纤价格拐点有望来临,中枢或将上移。
            
                    两轮大幅扩产导致行业阶段性过剩2010年以来粘胶短纤经历两轮扩产周期,第一轮在四万亿刺激下,纺织产业底部复苏,2011年纺纱与粘胶短纤产能大幅增加,导致价格大幅下滑;2015年后受供给侧改革驱动,粘胶短纤价格再度上涨,行业盈利能力大幅好转,叠加国家对新疆纺服产业的支持政策,粘胶短纤行业迎来新一轮扩能,2018年行业产能增速高达15%。经历前两次的扩张后,我国粘胶短纤行业进入阶段性过剩,行业利润空间持续压缩。
            
                    供应增长放缓,行业集中度提高,行业拐点可期近年来一方面头部企业通过新建产能或并购大幅扩张,另一方面,随着环保压力与行业亏损面加大,落后产能逐渐被淘汰,行业集中度从2015年的63%增长至2019年的71%,龙头企业议价能力逐渐提高。2020年以后供应增长放缓,新增产能仅恒天海龙前期停产搬迁的18万吨/年装置,而2020年以后尚无企业公布投产计划,未来供给端增量有限。
            
                    需求端短期受中美关系与海外疫情的影响,需求下滑较为明显,然而长期来看,随着供给放缓、需求回升,粘胶短纤市场有望达到新的平衡。
            
                    需求端:纺服增速放缓,替代需求有望提高粘胶短纤下游95%用于服装领域,下游需求与纺服行业景气程度密切相关。2018年以来受中美关系与宏观经济下行影响,纺服需求再度放缓。整体来看,近五年粘胶短纤需求复合增速为5.7%,作为国民经济的重要支柱产业之一,纺服及上游粘胶短纤需求维持稳步增长。此外,粘胶短纤在使用性能上与棉花接近,与棉花互为替代品。2015年后随着棉花产量逐渐减少以及限制进口配额提振,棉花价格再度上涨,而同期我国粘胶短纤大幅扩能,价格持续走低,为替代市场打开了需求空间。
            
                    成本端:粘胶短纤利润空间压缩空间有限粘胶短纤主要原材料为溶解浆,由于我国溶解浆供应集中,且进口依赖度高达65%,溶解浆价格下跌幅度小于粘胶短纤价格下跌幅度,进一步挤压了粘胶短纤企业的利润空间。随着粘胶短纤价格不断探底,生产厂商亏损之下不得不降低生产负荷,6月粘胶短纤开工率降至60%。由于当下粘胶短纤价格已触及盈亏平衡线,预计未来价格向下空间有限。
            
                    推荐关注:三友化工公司为纯碱、粘胶短纤双头龙头,独创以纯碱、氯碱、化纤为核心的“两碱一化”循环经济模式,规模效益与成本优势明显。公司拥有粘胶短纤维产能78万吨/年,市场占有率约21%,有望受益于行业底部复苏。
            
                    风险提示:原材料价格大幅波动导致成本增加,宏观经济波动风险,疫情失控风险。
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