长城证券--银行业2021年投资策略：后疫情时代，业绩反转、价值重估【行业研究】

研究报告之久

【研究报告内容摘要】
            
                    后疫情时代，业绩反转、价值重估，仓位、估值仍在底部。
            
                    （1）ROE 和风险溢价处于反转的起点。三季度确认业绩拐点已至，未来呈逐季修复态势；资产负债表出清+经济复苏趋势明确，风险溢价有望持续改善；
            
                    （2）相对收益、公募持仓和估值水平处于历史底部。年初以来银行板块累计下跌 4.4%，涨幅在 28个行业排名倒数第五，跑输沪深 300指数 26.4pct，幅度为历史之最；公募基金银行股持仓比例 2.8%，为历史次低点，较 2014年以来 4.8%的均值低 2pct；0.7xPB 估值是历史新低，处于 2012年以来4%分位数的低位，相对全部 A 股折价扩大至 66%。
            
                    资产质量、息差陆续见拐点，业绩 V 型反转，预计 2021年增速 8%。随着下半年宏观经济继续复苏，拨备计提规模逐渐正常化，上市银行三季报净利润增速较中报回升 1.7pct 至-7.7%，预计四季度将延续回暖趋势，2020年全年净利润增速跌幅进一步收窄至-4%。2021年在息差和信用成本企稳的带动下，全年净利润增速有望达到 8%左右，主要来自于：
            
                    （1）息差见底回升，明年一季度重定价结束后有望进入回升通道，预计全年提升 1bp；
            
                    （2）非息收入重回正增长，手续费收入和债券投资收益有望显著恢复，预计增长 8.5%；
            
                    （3）不良生成率见顶回落，拨备计提逐渐正常化，预计信用成本回落 3bp。
            
                    资产负债表出清+经济复苏趋势明确，风险溢价有望持续改善。
            
                    （1）经过这几年监管引导做实不良、挤干水分，银行的资产负债表目前已是近十年最干净的时候，关注率、不良贷款偏离度均是 2010年以来最低水平，即便今年有疫情影响，关注率+不良率仍较年初下降；
            
                    （2）经济复苏趋势明确，PMI 连续 9个月处于扩张期间，11月 PMI 更是近三年新高，工业增加值增速也完全恢复到疫情之前，我们预计 2021年 GDP 增速达到 9%。
            
                    回顾 2005年以来银行股历经的 6轮大级别上涨行情，除了 2014-2015年由无风险利率下降、增量资金进场推动外，其余 5次均由经济周期上行推动。每一次经济的周期性复苏，银行股都从未缺席。
            
                    投资建议：我们看好板块未来一年 20%的上涨空间。
            
                    （1）业绩层面：经济持续复苏、货币边际收紧有利于银行信用成本、息差的企稳，预计 2021年银行业净利润增长 8%左右；
            
                    （2）估值层面：资产负债表出清、经济复苏的周期下，银行股风险溢价处于反转的起点，PB 估值有望从 0.7x 修复至 0.8x。推荐组合：除我们无法覆盖标的外，推荐平安、宁波、邮储。
            
                    风险提示：疫情二次爆发、资产质量恶化、息差大幅收窄、美国金融制裁。
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