这些年从上面的说法已经很多次提到困难的一年，其实从去年开始，各行业才真正感受到困难的开始。因为，花钱买的时间，5年过去了，钱花了不少，问题基本没有解决，系统熵增过大，有点拉不动了。

一、几个大问题

1、债务剧增。据公开报道，2017年国企负债已经超过100万亿，如加上地方及中央政府的负债：地方债公开统计约20万亿，加上平台债和其他隐形负债有推算超过40万亿，中国流通国债64万亿（德意志银行披露）。加总起来仅仅国有单位负债超200万亿（其中考虑了统计重复，没有单独讨论国有金融机构公开市场负债）。按照5%资金成本，一年新增利息约10万亿。2018年GDP超过90万亿，比2017年82万亿增长8万亿，增长的GDP不足以覆盖利息，所以有些专家呼吁管理债务，我想这也是去杠杆的由来之一吧，政策初衷也是去国企的杠杆。

但是由于我国特色的经济制度，金融机构都是柿子捡软的捏，最终先把没有信仰优势的民企杠杆运动式去掉了，国资的破产清算由于等四梁八柱从2013年国务院提出来，5年过去了无论债转股还是混改都进展缓慢，金融机构债权人大都是一家领导下，也不敢按照市场化原则发起破产申请，剩下只有一个拖字。

到如今，由于放水会较大影响汇率，也导致资产泡沫，资金要用脚投票，影响到外储逐渐外流，这个市场的硬约束终于让决策者意识到问题到了不得不下决心解决的阶段，所以才有政治局决议。

然而，哪里有什么稳中求进的去杠杆，受不了痛苦，三个月就改为稳杠杆，后面这盘棋，是要等美国也逐渐衰退在一起打开政策空间？在全球比烂之时，扛着吧！

2、要素市场化的推进进展缓慢。十八届三中全会提出的让市场发挥关键性作用，5年过去了，只有商事制度改革、自贸区、金融自由化稍有推进，但是由于市场主体改革（国企）、最重要的生产资料改革（土地）、最灵活的要素（人才进城）这几个方面没有跟上，导致金融等改革单兵突进，反而助推了资产泡沫（房地产和股市），出现问题后被动左转。殊为可惜！

其中，土地的问题最为突出，人口向大城市集中是规律，然而我们的政策在为人口聚集服务上非但没有顺应趋势，有时还逆流而上，比如控制对大城市的建设用地指标等，主观臆想人口向中小城市转移；为招商引资政绩面子工程，大量压低工业用地供地价格，导致工业用地大量闲置（看看各地工业园实际开工企业及闲置土地），也滋生了一批占地套利的所谓企业家，同时加剧了不同用地性质的矛盾，间接推高了住宅地和商业地价格（政府开支需要补偿）。

从财新网一片报道看，工业用地占总用地5%左右即可，其他用地应该及时转为商业和住宅，加上集体土地入市，这样城市地租才可以下来，房价才可以下来，转型消费和服务业才能轻装上阵。目前似乎国务院在大力推动诸如商业地公寓，集体土地入市，但是对工业闲置问题尚未关注；同时，由于技术变化大，企业更替频繁，其实可以考虑以后工业用地改为租赁为主，土地租金将是长期收入且可以随市场变化调整，也避免企业过多资金放在土地上。

3、金融问题。全社会讨论关注很多，作为最重要的服务业，现代经济的血液，市场资源配置的执行者，确实无法回避。

一是主体市场化，其实经过多年有较大进展，关键问题在是否可以确立所有制中性原则，从根源上消除所有制信仰优势，才有真正的资金配置市场化。

二是资本市场发展问题，现在的认识还是资本市场为降杠杆服务，为科技发展服务，其实和当年为国企业改革服务异曲同工，须知，资本市场是中性的，归根到底是为股东服务，没有股东主义就没有摆正资本市场的位置，我们很多时候还是洋为中用那一套思维主导，西学为用，中学为体。

三是利率和汇率问题，作为价格市场的主要指标，这两个改革逐渐国际化、市场化以后，将倒逼资本流动和资金价格体系。今年预计美国暂停或减缓加息，将逐步创造降准空间，为其他改革再次赢得一个窗口。

4、进出口。进口大增确定无疑，按照刘熠辉的判断，未来对美进口农产品和能源，可能还有互联网文创等服务业，对其他初级品国家进口可能减少；同时由于发达国家经济下滑，我们两头在外的出口加工业仍然疲软，开拓一带路和非洲市场速度能否跟上待观察。

5、城市化。按理说我们的城市常住人口人口为基数的城市化率刚才迈过50%，大量人口有向城市聚集的内在需求，但是由于房地产的问题始终没有理顺，土地出让金连着地方政府财政收入，间接连着基建投资等，对地方政府债务的偿付有举足轻重的作用，目前已是尾大不掉。但是放任房价上涨则会让这个泡沫与地方债务一起成为最大的灰犀牛，估计这个问题是左右问题中最难以解决的，也是风险最大的。城市化还涉及国土资源管理、规划建设、医疗教育等系列问题，是现代治理机制建设的主要环节，涉及产业链长，管理服务环节多，牵一发动全身，已到了不得不下决心解决的时候，预计今年会出台正式的解决方案。

6、毛衣站。表面上是美国对贸易结构失衡的不满，实际涉及到国内以公有制为主体的经济结构，以加工制造业的出口向高端制造跃升对发达国家产业的挤压，以及金融电信文创咨询等服务业开放的问题，预计最后还是会死保公有制主体这个底线，逐步转到资本管理，并划转部分到社保管理，制造业预计将全面放开，金融电信全面放开，文创咨询等设计意识形态的预计会减持审查的情况下放开。

二、难点

核心的难点有三个。

一是要素市场化与坚持公有制为主体的矛盾，比如集体土地入市、宅基地入市与现行的国有土地的管理机制，国有企业占据产业链上游的低效和寻租影响中下游加工制造业发展，资本市场由于对终极信用的考虑在金融资源配置上以国有企业为主间接导致融资难融资贵问题，等等，对土地、资本、人力资源、市场交易等主要市场要素均有影响，要素都没有市场化，没法实现市场对资源配置起决定性作用。

二是主体市场化与坚持D的领导的矛盾，基于国有企业在当前的市场结构中的主体地位，国有企业的市场化改造才有市场主体全面市场化，但是由于国有企业特别是大型国企本身定位上涉及实现D的战略意图，有些事就是非市场化因素主导，导致如果全面市场化将可能对D的领导贯彻加大困难，如果不市场化则寻租和低效的问题无法从根本上解决，也就是国有企业到底对股东负责还是对D负责的问题。

三是财政预算刚性约束与债务拉动增长模式的矛盾。随着预算法实施以及对地方隐形负债的严监管，地方政府负债加大基础设施投资拉动增长模式受到较大影响，但是由于大部分地区的增长主要来自基建和房地产，但是房地产限售限购，地方的基建短板越来越少了，如何不依赖房地产和基建投资的情况下还债及推动地方经济发展，涉及到提了多年的转换经济发展方式，是个系统性难题。

三、可能的演进

1、加大进口是必选项，农产品和能源本来国内需求大，不过对国内小农经济可能冲击较大，种粮食的产业化规模化还会加速。金融股权的市场化估计会全面放开，国有金融企业将面对长期的竞争。制造业可能补贴减少，不过估计会采取股权投资的方式，包括科创板注册制的来补充资本。电信会以国家安全为由放开中下游，合资方式在上游。文创咨询等服务业是一大看点，可能在接受部分审查的基础上有条件进入，比如谷歌、脸书、推特等，也可能在这一轮谈判中待定，留到以后做筹码。

2、要素市场化改革，仍然看不明朗，金融领域逐步会开放，但是鉴于欧美目前自身形势以及D对节奏的把握，估计还是循序渐进的来；同时基于对小微企业的扶持，会在小微和供应链等领域优先开放，还有个人理财、股权投资等领域也会继续鼓励，信贷的属性决定了等比例倾斜不大可能实现。

土地的事情也是进展缓慢，集体土地入市尚在试点，宅基地入市还看不到启动迹象，这样土地供应的放量只有老办法为主，工业用地变性等为辅，棚改有一点量但是估计货币化安置会大幅收缩，总体供地量不会大增，供地主体也没有实现多元化，一二线土地价格也就不会大跌，还是一个可控的发展；2亿人进城的目标如何操作看不清楚，户口、教育、医疗和乡村振兴战略如何衔接，可能通过城市群模式在卫星城市发展？用公募REITS来解决资金问题是一个好思路，既解决了投资端需求又拓宽了建设资金来源，上面也喊话多次要大力发展，不知道什么原因一致被阻挠。

教育、医疗的市场化有退潮的迹象，可能在公立才有公平的逻辑上有偏差，投资进入一个平稳期。社保转移的事情估计慢慢推动会有进展，现在异地报销逐渐展开了，对人力资源流动有好处。

国企混改在缓慢推进，预计今年加速，但是具体如何混改，国有如果为主体，由于没有所有制中性原则，股权多元化未必有机制体制上的跟新，同时如何避免权贵化问题也不清楚，产业协同是否会发生，需要较长一个时期。债转股如果没有政策配套推动，僵尸企业出清仍然较慢，从侧面也会影响企业股东化进程，后续看是否向日本模式转变，允许银行持股投资，变成股东是一个办法，演进周期预计2-3年。

3、金融市场的发展。

注册制推出是一个邀请制，预计会包含医药、大数据、高端制造、云计算、新能源、集成电路等被卡脖子的领导关心企业先上，而且会配合做点红盘，虽然从中期看对中小创的估值有较大杀伤力。大盘蓝筹有保值可能性。债券市场是争夺要点，引进外资也是为了力保债券发行，同时在全世界抢钱，减少资本外流对汇率的影响；鉴于地方债和国债、金融债、利率债、铁路债等都需要进一步扩大空间，也许过几年回头看，准主权债将发行流通超过50万亿。但是由于降成本和激烈的竞争，债券承销的收入空间增长不大，且多为头部券商、银行夺得，其他中小机构需要另寻出路。同时由于债转股等债务重组，以及潜在的资产价格重估，银行等金融机构的ROE将逐步下降至接近国际水平。另一个考验是对债权人的保护，是对法治水平的倒逼，周期预计至少3-5年，甚至由于上面认识的不统一，如破产法修订的问题，尚需要5-10年。

利率和汇率的事情会保持相对稳定，毕竟要六个稳，有较好的外储和一只比较强的队伍，如果不出现大的宏观动荡，应该会比较有利于一带路、人民币国际化等战略的展开。

4、出口的维持。

   出口其实很多是加工制造业，技术含量不高，主要是就业吸纳，鉴于国际经济和贸易都不好，一带路和非洲兄弟的消费还是不能和欧美日等发达国家比，预计能够维持一个低基数来稳定就业就不错了，高技术产品的出口也不容易，受到联合打压，且自主开发的投入还需要许多条件的支撑，可能是最不容易的领域，全看企业家和国家的合作了。

    总体而言，未来两年是偏灰色的，亮点不多，问题不少，考验较大。